Vadim Malkin updates

К вопросу о том, чем вызвана пресловутая несгибаемость и устойчивость американской экономики, которая упорно продолжает расти вопреки повышающимся до рекордных уровней ставкам ФРС и прогнозам пессимистов, обещающих неизбежную рецессию, если не в этом, так в следующем году.

С точки зрения элементарной экономической теории этот рост противоречит здравому смыслу: растущие ставки на фоне рекордных показателей долга (причем как корпоративного, так и домохозяйств, не говоря уже о государственном) должны по идее увеличивать общий процентные расходы, что, в свою очередь, у домохозяйств - будет ограничивать реальные располагаемые доходы (т.е. потребительский спрос), а у корпораций - сокращать прибыль и инвестиционный спрос, также вызывая здоровое банкротство наиболее закредитованных и экономически неэффективные бизнесов.

На практике же происходит нечто обратное: домохозяйства продолжают тратить как тратили, с растущим энтузиазмом, даже наращивая долг (общий баланс по кредитным картам уже перевалил за 1 триллион), а корпорации - инвестировать, нанимать и даже показывать прибыль, хоть и просевшую в последний год.

Эти четыре графика помогают разобраться с тем, что происходит и чего ждать.

Комментарии к ним - ниже, в следующих постах.

В Штатах, несмотря на повышение процентных ставок и замедление экономики, происходит настоящий бум строительства новых производственных мощностей (см. график, источник: Deloitte). Реальные (с поправкой на инфляцию) инвестиции в строительство новых фабрик выросли по сравнению с доковидным уровнем почти в 2, а по сравнению с 2011-12 годами почти в 3 раза. Но, как говорится, есть нюансы. Во-первых, большинство из объектов строится благодаря господдержке, направленной на импортозамещение высокотехнологичной продукции китайских и других азиатских производителей (чипы/микросхемы, другие комплектующие электроники, солнечных панелей и батарей). Импортозамещение, как известно, обычно оказывается дороже, поэтому стоит ждать ужесточения административных торговых барьеров для технологического размежевания США и Китая по глобальным цепочкам поставок. Во-вторых, здесь все-таки важен эффект «низкой базы»: в эпоху расцвета глобализации 10-15 лет назад частных инвестиций в производственные мощности практически не было, а патернализм считался дурным тоном. В масштабах всего рынка Штатов с точки зрения цепочек поставок это все равно довольно мало.

Искусственный интеллект, в особенности его генеративные технологии, сейчас переживают такой хайп, что места для содержательного анализа остается очень мало. Доминирующий как на фондовом рынке, так и в попсовой аналитике нарратив: ИИ приведет к долгожданному рывку в производительности, предложение на рынке товаров и услуг вырастет, инфляция рассосется сама собой, а рецессии окончательно станут историей. Сознаюсь, я довольно плохо разбираюсь в технологиях генеративного искусственного интеллекта, но в чем я относительно сносно (плюс-минус) рублю - это в социально-экономической истории больших технологических переходов (т.н. "революций"). Безусловно (это очевидно до банальности), изменения, которые сейчас происходят в плане автоматизации (здесь, как мне кажется, гораздо уместнее рассматривать не только генеративный ИИ, но весь комплекс автоматизации в комплексе, включая роботизацию, беспилотный транспорт и т.д.), обладают всеми признаками "большого перехода". В ближайшие 20 лет они кардинально перестроят структуру занятости, паттерны потребления, перепашут социальную морфологию и традиционные идентичности. Автоматизация сейчас по социально-экономическому эффекту - это примерно то, что 100 с лишним лет назад происходило с освоением массового конвейерного производства и автомобилестроением. Автомобили изменили структуру городов, сформировав "пригородную (suburban) культуру", повысили мобильность и производительность труда, сформировали новый, невиданный доселе, спрос на металлы и нефть, что фактически сформировало экономику целых регионов или даже стран. Но переход к дивному новому миру лежал через Великую Депрессию и социально-политические потрясения ХХ века: автомобили убили старую экономику доминирующего тогда сельскохоязйственно сектора (и использовавшего лошадей, и, в значительной степени ориентированного на производство кормов для них), обрушив цены на сельскохозяйственную продукцию и еду. Больлшинство ферм становились все более убыточными, но наращивали долговую нагрузку в надежде на восстановление рынка. А растущее городское население, привыкшее тратить на еду большинство заработка, на фоне падения цен на сельскохозяйственную продукцию и продукты питания, стало резко богатеть. Образовался избыток сбережений, которые люди несли в банки и на фондовый рынок, где тогдашние NVIDIA и Amazon ставили исторические рекорды роста цены акций за счет кредитного плеча, доступного спекулянтам. Кредитный цикл, дойдя до высшей точки закредитованности экономики, "неожиданно" завершился финансовым кризисом 1929 года, и брокеры вместе с фермерами отправились с лопатами наперевес строить шоссе за государственный счет. Также и сейчас, автоматизация, которая переходит от вспомогательной к замещающей фазе (ну т.е., например, от GPS навигатора, помогающего водителю не смотреть по дороге в бумажную карту, к беспилотному автомобилю) не может не привести с тектоническим дисбалансам и квалификационному разрыву. Бухгалтер с юристом должны будут пойти работать нянями в дома престарелых, а "инфлюенсеры" превратиться в отладчиков генеративных машин. Но кто ж захочет? Человеческой природе свойственно любить комфорт знакомого, там, "самореализацию", а не какие-то шоковые изменения, переучивание и заполнение востребованных функций. Это означает рост структурной безработицы и социального давления на государства (ну прям как в 1990-е в б. СССР со всеми резко ставшими невостребованными "бюджетниками" и работниками секторов старой экономики), еще больший рост госрасходов, и инфляционное давление за счет сильнейшего роста цен в секторах, где замещающая автоматизация будет неизбежно отставать или будут природные сдерживающие факторы (тот же самый уход за престарелыми и детьми, жилье, еда, социальный инженеринг и т.д.). Рывок производительности, разумеется, будет, но перед тем, как станет хорошо, сперва все будет очень больно.

Очень наглядно иллюстрирует классическую ситуацию “пузыря” на американском рынке - кейс Bed Bath and Beyond Inc, одного из легендарных мем-активов 2021 года.

Тогда, пару лет назад, в “робин-гудском” запале пользователи Reddit разгоняли акции компании, наряду с теми же GameStop и Blackberry, вынося на маржин-коллы короткие позиции хедж-фондов. Профессиональные инвесторы (те же фонды), делавшие ставку на падение стоимости проблемных компаний, несли многомиллиардные убытки, и этот инвестиционный “флэшмоб” приобретал оттенки антикапиталистеческого протеста миллениалов и зуммеров.

Сейчас Bed Bath and Beyond Inc - проходит процедуру банкротства. FT пишет, что cовокупные активы, которые остались у компании (а осталось немного, даже сам бренд, торговая марка Bed Bath and Beyond Inc - продана), оцениваются в $4,4 млрд, а долги в $5,2 млрд, что подразумевает негативный собственный капитал в 800 млн. долларов. Облигации компании (которые, как известно, при ликвидации погашаются до какой-либо компенсации акционерам) торгуются около 2% от номинала. По всем методикам оценки фундаментальная стоимость акций - $0. Они больше не котируются на нормальных биржах.

Но, помимо официальных бирж, есть т.н. OTC-площадки. Так вот, там торговля акциями Bed Bath and Beyond Inc продолжается, и каждый день совершаются сделки примерно на 5 млн. долларов. Текущая капитализация компании - почти $230 миллионов. За месяц цена акций выросла на четверть - 24%.

Если актив-банкрот, который по определению стоит $0, оценивается инвесторами в 230 млн, что говорить о компаниях у которых, в терминах инвестбанкиров, “солидный баланс” и “устойчивый финансовый поток”? На новости о том, что дочка Amazon вложила $100 млн. в центр обучения и поддержки решений на базе искусственного интеллекта - капитализация самого Amazon вырастает на $40 млрд. Капитализация NVIDIA Corp превышает ее совокупную выручку почти в 40 раз.

Тори на праймериз выбирают кандидата от партии на выборах мэра Лондона. В финал, как мало кто сомневался, не осталось ни одного белого цисгендерного мужчины из частной школы и Оксбриджа. Выбор между Мозом Хуссейном и Сьюзан Хол. Сьюзан начала карьеру в качестве механика в автосервисе отца вскоре после его смерти, потом - селфмейд в малом бизнесе (открыла салон красоты и парикмахерскую, риэлтерскую фирму и т.д.). По типажу и идологии - что-то среднее между Лиз Трас и Терезой Мэй. Моз Хуссейн - вообще в каком-то смысле фантастический для консерваторов персонаж. Он натурализовавшися иммигрант из Бангладеш, который переехал в Британию, когда ему исполнилось 21. Из крайне бедной (даже по меркам Бангладеш) семьи - рос в трущебах в загоне с земляным полом и жестяной крышей, без электричества и воды. На первую в жизни пару обуви заработал себе сам в 16 лет. Попав в Лондон - работал, чтобы оплачивать учебу, изучал право, работал по 14-16 часов в день без выходных, стал одним из наиболее успешных адвокатов по уголовному праву, имеющих право выступать в суде (barrister). Вообще, у меня к таким как он изначально огромная симпатия: вместо стенаний о том, что не хватает "привелегий", а кругом "системный рассизм" и "дискриминация", они работают как папы Карло и добиваются того, о чем т.н. представителей класса с "привилегиями" не приходится даже мечтать в массе своей. Выберут, судя по опросам, Сюзан, но я буду голосовать за него. Полностью селф-мейд и довольно компетентный.

Мой ответ не вопрос "будет ли рецессия в Штатах?" или животворящий искусственно-интеллектуальный хайтек принес с собой "новую парадигму" (как утверждают американские инвестбанкиры, обещающие продолжения AI хайпа и ралли на рынке акций) - довольно прост: рецессия будет. На горизонте 16 месяцев - с вероятностью практически 90%. Все, что может сделать ФРС - это отодвигать (до поры) во времени путем своей очередной инновационной стратегии: давить одновременно одной ногой на тормоз (повышение ставок, которое все равно воспринимается экономическими агентами как временное, и в этом разгадка того, что это почти не работает), а другой - на газ (заливание ликвидностью очагов банковского кризиса). На графике - т.н. кредитные циклы экономики США: соотношение уровня долга нефинансовых корпораций (числитель) к net operating surplus (NOS - такая валовая EBITDA всего бизнеса за вычетом налогов). За последние полвека не было ни одного случая, когда относительная долговая нагрузка перевалила бы за 2х NOS, и за этом не последовало бы рецессии. Ужесточние ДКП на этом фоне - лишь один из факторов, но не основной.

Одним из важнейших последствий событий 24 июня скорее всего будет смещение фокуса внимания репрессивно-мониторинговой машины власти с "несистемной" оппозиции и "пятой колонны" иноагентов - на внутренние риски, риски потери лояльности "своих". Что это значит? Думаю, Путину уже интенсивно продают очередное издание идеи "суперспецслужбы" - департамента собственной безопасности департамента собственной безопасности - мониторинга тех, кто следит за другими. Думаю, что допросами Суровикина и минимальными чистками дело не ограничится. Заодно попытаются накрыть сеть информаторов разведок "недружественных" стран. Фундаментальные изменения в "силовом сектора", думаю, будут уже неизбежны, но это предмет отдельного анализа.

В каком-то смысле в продолжение того несколько сумбурного текста в The Moscow Times неделю назад, написанного утром 24-го, но уже после выхода социологии разной.

1. Конечно, это был никакой не "мятеж". Смыслы "мятежа", переворота-революции и т.д. были назначены сверху через обращение Путина и освещение в госсми. Сами "мятежники" не пытались свергнуть кого-то, взять, там, или сменить власть. То, что было, ближе всего по стилистике к бунту в колонии с требованием убрать начальника-беспредельщика. Нарратив Пригожина был именно в этом. И в каком-то смысле, он своего добился: Шойгу, по моим ощущениям, в любом случае перейдет на другую работу уже до конца года.

2. Параллели с 1987 годом Путин - Горбачев, Шойгу - Лигачев, Пригожин - Ельцин, при всех оговорках, особенно если вынести за скобки военную составляющую, в общем-то (о чем я писал неделю назад) имеют право на. Ельцин, разумеется, тоже не выступал против первого лица и всего социалистического строя, он боролся с Лигачевым и олицетворяемым им "системой", политически пытаясь вытянуть за счет "поддержки простых людей" (отсюда и поездки на городском транспорте, и созвучная настроениям советских людей "борьба с привилегиями"). Осуждение "демарша" Ельцина со стороны политической элиты было таким же единогласным, как и неделю назад было осуждение «организаторов мятежа». Даже будущий либерал, первый мэр Москвы и соратник Ельцина по МДГ Г. Попов тогда фактически поддержит решение об отставке Ельцина с поста главы московского горкома партии.

3. У зафиксированного "Левада-центром" всплеска симпатии населения к Пригожину в уикенд бунта (с последующим угасанием, конечно), имхо, может быть несколько причин.

Во-первых, сам формат "похода на Москву" - абсолютно точное попадание в контур ожиданий загнанного снова в квазисоветское "двоемыслие" унижаемого властью населения. Ну т.е. как оно, такое двоемыслие, устроено: "безусловно, Россия в кольце врагов, а Путин старается и для страны, и для простых людей, т.е. мы "за", «доверяем» и "поддерживаем", но, с другой-то стороны, все у нас как обычно через жопу, да и воруют, и врут, и правду от народа скрывают. Вот взять бы автомат и поговорить с ними (беспредельщиками от начальства и коррупционерами), поставив их к стенке!".

Такой вот реверс унижения при помощи оружия. Помните, у Жванецкого его монолог "Броня моя", про то, как он хотел бы купить танк и, сидя в танке, разговаривать вежливо со всеми, от продавцов до худсовета?. Вагенровцы 24 февраля, дошедшие практически до Москвы - в этом смысле - воплощение этого образа.

Во-вторых, в сам уикенд похода Пригожин еще был потенциальным победителем, а открытая поддержка потенциальных победителей всегда выше. По моим ощущениям, на самом деле, уровень его реальной популярности при определенных условиях, может не только не падать, но и расти вопреки всем усилиям пропагандистской машины. Опять же в формате "двоемыслия": да, изменник и предатель (поэтому для протокола осуждаем, конечно), но за простых людей, за правду, довели его, бедного и, если что - поддержим.

4. Сам Пригожин, если не потравят "Новичком", неизбежно становится политической фигурой в новой конфигурации. Ну т.е. понятно, что ни о каком его личном участии в выборах на каком-то обозримом горизонте речи быть не может, но его значение его поддержки (как негативное - в плане провокации системы на репрессии против того, кого он поддерживает, так и позитивное) при определенных условиях, разумеется, будет расти. И здесь его электоральная база может быть довольно широкой: не только (как пишут многие) ультра-Z кластер, но, условно, "блатная Россия" (люди, прошедшие через ФСИН и члены их семей - это порядка 10%, и разочаровавшиеся непредставленные протестники. Даже его молчание может быть громким (ну как относительное молчание Ельцина в 1987 заполнялось апокрифическими версиями его речи на пленуме, где ему приписывалось все то, что советские люди говорили на кухнях. Сделать так, чтобы "Герострата" забыли, как известно, довольно сложно.

5.

Но что-то (возможно, законы драматургии) подсказывают мне, что это еще не финал.

Это знаете, как в мономифе или голивудском сюжете: конфликт вроде как разрешился, герой справился с вызовом, опасность вроде как позади, все радуются, а тут раз и «а вот и нет». Ну, там, поверженый было злодей оживает, чтобы сделать последний выстрел. «Челюсти» возвращаются к берегу. Вулкан извергается вновь.

Некоторый поток сознания по первым впечатлениям https://ofthelin.b-cdn.net/2023/06/24/tochnost-ostanovivshihsya-chasov-kreml-uzhe-proigral-a47000

В продолжение темы про риски технического дефолта по казначейским бумагам США. Про что очень часто забывают, говоря об «устойчивости» финансовой системы и пресловутой «стойкости» (resilience) экономики - это о растущем «айсберге» сектора т.н. «теневого банкинга» или NBFI - небанковских финансовых посредников (это частные инвестфонды, включая хедж-фонды, фонды прямых инвестиций, венчурные компании, поставщики ликвидности на биржах, SIVы и т.д.). На низких процентных ставках этот сектор рос опережающими темпами, и если после финансового кризиса 2008 года для банков ввели крайне жесткие ограничения в плане их аппетита к риску, небанковские финансовые организации по-прежнему регулируются минимально. Не случайно они постепенно заменяют банки в качестве основного источника финансирования для LBO - поглощений на занятые деньги, в особенности в сегменте технологических компаний «роста» (которые не генерят и еще какое-то время не будут генерить позитивные финансовые потоки). Так, например, сегодня FT сообщила, что Apollo, Ares и Blackstone намерены выдать самый большой в истории LBO кредит на $5,5 миллиардов на выкуп 50% Cotiviti, финтех компании, ориентированной на сектор здравоохранения. Неизбежное замедление роста экономики (даже если верить в то, что ФРС удастся обеспечить «мягкую посадку», и рецессии не будет) в сочетании с высокой ценой денег повышает вероятность дефолтов в разы. По оценкам FSB, в 2021 году доля теневого банкинга в мировой финансовой системе вплотную приблизилась к 50% (почти $250 триллионов), у жестко регулируемых банков - лишь треть.

Про экономические последствия рисков технического дефолта по суверенным обязательствам США из-за проблем с «потолком заимствований» постараюсь написать отдельно (кмк, степень масштаба последствий для мировой финансовой системы с учетом трендов последних десятилетий, а именно доли т.н. «теневого банкинга» и сотен триллионов номинальной стоимости деривативов, привязанных к процентным ставкам и валютным курсам - мягко говоря, не всеми вполне осознается). Но что с политической точки зрения важно - это высокая вероятность эскалации и игры на грани между демократами и республиканцами в контексте выборов будущего года. Экономический меседж демократов: будем и богатыми, и здоровыми (тратим на все, от зеленой энергетики, здравоохранения и пособий бедным до военной помощи Украине, ну и что, что в долг, жизнь наладится - расплатимся как нибудь) работает на их разношерстный электорат очень хорошо и разбивается только в ситуации, когда денег вдруг не хватает, и нужно выбирать: богатым и больным или бедным, но здоровым. Какую бы приоритизацию расходов Байден ни выбрал бы, это грозит существенными электоральными потерями: сократит , там,зеленые субсидии - проклянут прогрессивные либералы, сократит помощь Украине - обвинят в предательстве, еще и связав с историей сдачи Афганистана талибам, ну и дальше - пособия, здравоохранение и т.д.). Республиканцы это очень хорошо понимают, и от возможности переформатировать повестку под себя отказываться не собираются. Поэтому крайне вероятно, что кризис дойдет до реальной угрозы дефолта, когда Казначейству придётся приоритизировать обслуживание долга и фактически остановить финансирование госрасходов (по разным оценкам это июль-сентябрь). Поскольку политический сезон - это октябрь-ноябрь, республиканцам будет крайне важно подержать саспенс как можно дольше.

Взвешенный анализ (по ссылке). Если сопоставить то, что она говорит, с контекстом, то, имхо, базовый сценарий это действительно эскалация в ближайшие месяцы с попытками большого наступления РФ на северо-востоке (в том числе, чтобы отвлечь силы ВСУ, необходимые для прорыва на юге к Азовскому морю, ну и чтобы успеть до новой волны физических поставок западных вооружений). Если так, то второй волны мобилизации - ждать к маю-июню. Важно не забывать, что эскалация пойдет на фоне фактического старта электорального цикла российской президентской кампании 2024 и, судя по всему, определит ее магистральный сценарий: условно «джихад против иблиса» на «исконных землях». К марту 2024 какая-то хоть символическая победа на фронте нужна будет Кремлю любой ценой. А там еще президентская кампания в Штатах на фоне все более вероятного экономического кризиса, сопоставимого с 2008, надежды на возвращение Трампа и эффект усталости. Поэтому какого-то начала переговорного процесса по прекращению огня я бы не ждал раньше 2025 года, или даже 2026, когда экономика будет уже совсем в руинах. https://thebell.io/kreml-predpochel-by-oboytis-bez-vtoroy-volny-mobilizatsii-no-esli-oni-zakhotyat-proryvat-front-my-mozhem-uvidet-vtoruyu-volnu-uzhe-letom

Американский генерал Майкл Миниган, глава Командования воздушной мобильности (Air Mobility Command) ВВС США, разослал подчинённым меморандум, в котором он пишет, что война с Китаем за Тайвань начнётся через два года.

Меморандум датирован 1 февраля и написан в довольно неофициальном тоне, поэтому сначала многие усомнились в его подлинности, но вскоре подлинность подтвердилась.

В самом начале меморандума Миниган пишет, что он "нутром чует", что война начнётся в 2025, приказывает своим подчинённым активно начинать к ней готовиться, обозначает главные направления этой подготовки и говорит, что это первый из 8 ежемесячных приказов о подготовке к войне, которые он будет издавать.

Заканчивается меморандум призывом "Поехали!"

Один из широко обсуждающихся в последнее время вопросов: почему пессимисты-алармисты, предрекавшие обвальный экономический спад в России из-за санкций с одной стороны, и стагфляцию на грани новой великой депрессии на Западе - с другой, по состоянию на январь 2023 оказались неправы? Российская экономика сократилась на "жалкие" 3%, Европа, вопреки прогнозам, и не замерзла, и не вошла в рецессию, инфляция в США, если воспринимать графики буквально, прошла пик и снижается. Может все потихоньку типа стабилизировалось и дальше будет снова расти? Мое (как штатного пессимиста) мнение: нет. Обвала и кризиса по обе стороны линии геополитического фронта удалось избежать лишь в результате мощнейших интервенций, ресурсы для которых заканчиваются и там, и там. США со своими союзниками, чтобы опустить цены на нефть (один из главных драйверов инфляции) и заместить выподающие поставки из России, по подсчетам Bloomberg, продали 314 млн баррелей стратегических запасов (222 - сами США). В итоге резервы с февраля сократились на треть (см. график). Такими темпами еще год-полтора и стратегических резервов не останется. С дргой стороны, ФНБ с февраля "усох" на 2,3 триллиона. рублей, это хоть и не так много (17%), если считать от общей суммы резервов, но если считать от части ликвидных активов (не вложенных в проекты) - это тоже практически треть. При бюджетном дефиците в 3 триллиона в этом году, если он будет покрываться из ФНБ, ликвидных активов через год останется совсем чуть-чуть. И это только пара примеров, разумеется, все гораздо сложнее в реальности, но тезис простой: обвал не отменяется, он откладывается. До момента исчерпания антикризисных резервов.

❗Шойгу предложил увеличить возраст призыва и численность военнослужащих

НАСТОЯЩИЙ МАТЕРИАЛ (ИНФОРМАЦИЯ) ПРОИЗВЕДЕН И РАСПРОСТРАНЕН ИНОСТРАННЫМ АГЕНТОМ THE BELL ЛИБО КАСАЕТСЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ИНОСТРАННОГО АГЕНТА THE BELL. 18+

Самое главное в заявлении министра обороны Сергея Шойгу оказалось в самом конце: увеличение возраста для призыва и численного состава ВС России.

— Поэтапно увеличить возраст призыва граждан с 18 до 21 года, предельный возраст призыва повысить до 30 лет (сейчас 27 лет) ;
— Довести численность ВС России до 1,5 млн военнослужащих, из них 695 тысяч контрактников. В августовском указе Путина прописана численность ВС 1,15 млн военнослужащих с 1 января 2023 года — она и так уже была увеличена на 137 тысяч человек.