Инвестор может выбирать конкретные активы в портфель, а также выбирать моменты покупки и продажи этих активов. Когда мы выбираем активы в портфель, мы просто приобретаем риски этих активов.
Так если мы приносим в портфель дополнительные риски, почему премия за них в формуле CAPM относится к премии за мастерство, а не к премии за риск? Непорядок!
В 1990е годы Юджин Фама и Кеннет Френч изучили множество рисков, которые несут инвесторы и пришли к выводу, что имеют большое значение два из них:
2️⃣ риск малых компаний - маленькой компании легче вырасти в разы, но и сложнее пережить кризисы.
3️⃣ риск недооценки компаний - компания может быть оценена низко, потому что сам бизнес плох, но если это не так, потенциал роста велик.
На русском языке премии за эти риски традиционно называются премией за размер и премией за стоимость.
🧮 Формула доходности приобрела вид:
Доходность портфеля =
безрисковая доходность +
премия за рыночный риск * бета1 +
премия за размер * бета2 +
премия за стоимость * бета3 +
премия за мастерство (альфа*)
Альфа* - это уже другая альфа. Оказывается, большая часть того, что приписывалось мастерству управляющего, на самом деле является просто премиями за другие риски в портфеле (кроме рыночного).
Можно предположить, что и альфа* тоже является премией за какие-то пока не учтенные риски.
Сами Фама и Френч в 2015 году описали новую модель с двумя новыми рисками:
4️⃣ риск за развитие - если активно развивать бизнес, то можно либо захватить рынок, либо не справиться с растущими расходами на обслуживание долга
5️⃣ риск прибыльности - компании могут работать в убыток, ради достижения долгосрочных целей - тот же Амазон получил первую прибыль только через 7 лет работы.
Исследователи столкнулись с тем, что эти факторы не являются новыми рисками, а просто более подробно раскрывают старый фактор недооценки. В итоге, хотя модель называется пятифакторной, она - четырехфакторная.
Попытки добавить еще факторов в модель не прекращаются и поныне. Наиболее популярной является модель, включающая риск инерции (если актив рос в цене, вероятно он продолжит это делать в будущем) - традиционно этот риск называют моментум.
Открою секрет - можно построить десятки, если не сотни разных моделей доходности в зависимости от тех рисков, влияние которых на доходность вы хотите измерить.
Все они переносят часть мастерства инвестора (традиционной альфы) на дополнительные риски (новые беты), поэтому инвестиции, основанные на этих моделях, часто называют "умной бетой" или "смарт-бетой".
Какие же практические выводы можно сделать из всего этого?
В новых моделях на альфу* (мастерство инвестора) приходится незначительная доля общей доходности. Но это важно лишь для теоретических расчетов. На практике я буду доволен, если получу традиционную альфу. Пусть она объясняется премиями за различные риски - грамотное управление рисками и есть показатель мастерства управляющего.
Чтобы превзойти рыночную доходность, не нужно быть финансовым гением. Решения довольно просты, если вы понимаете, что за ними стоит.
Примеры:
Сформируйте портфель, повторяющий индекс. Затем вычеркните из списка все убыточные компании. Готово! Можно усложнить задачу, формируя доли в портфеле не по капитализации, а по размеру прибыли.
Списки крупнейших по капитализации компании и списки наиболее растущих акций редко совпадают. Эта идея лежит в основе любимых мной равнодольных инвестиций - покупаем все акции индекса в равных пропорциях.
Сформируйте дивидендный портфель - возьмите акции компаний, выплачивающих дивиденды (лучше взять дивиденды не за последний год, а проанализировать историю хотя бы за пять лет), и входящие в индекс.
⚠️ Важное уточнение! Все эти портфели НЕ обгоняют индекс ГАРАНТИРОВАННО, ведь мы же получаем премию за риски. Если риски реализуются, то портфели проиграют индексному фонду.
Но статистическое преимущество у подобных стратегий есть. Было бы глупо грамотным инвесторам его не использовать.