Недавно Казахстан вновь разместил внешний долг в валюте. Спрос на наши еврооблигации оказался высоким, а итоговая доходность на уровне стран с рейтингом A, хотя у нас формально рейтинг BBB-.

После этого в инфополе начали активно тиражировать странный тезис: что вот таким образом внешние инвесторы высоко оценивают наше экономическое развитие, реформы и особенно налоговую политику.

Но всё гораздо проще.

Международные рейтинговые агентства и иностранные инвесторы при оценке стран меньше смотрят на качество экономического развития, институциональные и структурные реформы или улучшение благосостояния населения.

Для них ключевое — макрофинансовая устойчивость: объём резервов, уровень внешнего валютного долга, и уверенность в том, что страна не начнёт наращивать заимствования, чтобы покрывать бюджетные дыры.

У нас с этим всё в порядке:

Значительные валютные резервы и активы Национального фонда выступают своеобразным «залогом» — гарантом устойчивости, если говорить языком банковского кредитования.

Внешний валютный долг низкий. Да, можно услышать, что госдолг растет, а расходы на его обслуживание становятся заметной статьёй бюджета. Но ключевой момент в том, что этот долг в основном внутренний, номинированный в тенге.

Для внешних кредиторов это даже плюс: внутренний долг государство всегда может обесценить с помощью инфляции. Что мы и наблюдаем последние годы, когда абсолютного без всякой системы сдержек и противовесов намеренно реализуется проинфляционная и эмиссионная политика с целью достижения количественного роста.

А значит, риски для держателей тенговых облигаций ложатся на внутреннюю экономику, но не на внешних инвесторов. Поэтому высокие ставки по внутренним займам никого снаружи не пугают.

Наоборот, это воспринимается как знак того, что основная нагрузка по финансированию дефицита бюджета остаётся внутри страны. Это снижает вероятность проблем с валютными выплатами и делает казахстанские евробонды более привлекательными.

В условиях недоверия к текущей антиинфляционной политике любое новое расширение внутренних заимствований требует всё более высоких ставок, чтобы заинтересовать инвесторов в тенге. Доходности могут дойти до 22%, а фиксировать такие ставки на годы вперёд ни для бюджета, ни для экономики никто не готов.

Поэтому акцент смещается на внешние заимствования, где отсутствуют инфляционные риски, а ставка отражает только вероятность дефолта, которая у Казахстана остаётся крайне низкой благодаря резервам и слабой зависимости от внешнего долга.

В результате «инфляционный налог» платят внутренние держатели тенговых активов, а внешние кредиторы только выигрывают.