Длинный конец трежерис: Buy or by by?
Доходность 30-летних казначейских облигаций США поднялась до 5,26% - практически максимального уровня за последние 20 лет. Параллельно госдолг США превысил отметку $40 трлн, а расходы на его обслуживание впервые достигли $1 трлн.

Казалось бы, фундаментальная картина для длинных облигаций выглядит не очень. Тем более что около 38% долга США необходимо рефинансировать в течение года, а ещё 57% - в течение трёх лет. Причем по текущим ставкам около 5%. Так что расходы на обслуживание долга, скорее всего, останутся высокими: примерно $1,0–1,05 трлн в 2026 году и потенциально около $1,15 трлн к 2027 году.

К тому же при ожидаемом росте номинального ВВП на 6-6,5% и дефиците около 5% ВВП отношение долга к ВВП будет снижаться примерно на 0,7 п.п. в год. Этого явно недостаточно для существенного сокращения долговой нагрузки, особенно с учётом приближающихся выборов.

Перед Бессентом, таким образом, стоит довольно неприятная задача: одновременно финансировать растущий дефицит и не допустить дальнейшего роста стоимости заимствований. А значит надо пытаться воздействовать на кривую.

🏛 Бедный Бессент или 4 фактора влияния на доходности.

1️⃣Фискальная консолидация. Бессент неоднократно заявлял, что вместе с Трампом и Расселом Воутом работает над мерами по сокращению расходов, которые потенциально могут дать экономию в несколько сотен миллиардов долларов.

Для рынка здесь важен не сам факт сокращения расходов, а изменение ожиданий относительно будущих дефицитов. Если рынок увидит более устойчивую бюджетную траекторию, снизится и премия за риск в длинных трежерях.

2️⃣ Изменение структуры заимствований.
Минфин рассматривает увеличение доли T-bills и сокращение выпуска долгосрочных купонных облигаций. Общий объём финансирования при этом не изменится, но предложение длинной дюрации на рынке станет меньше.

При этом на коротком конце уже есть естественный спрос со стороны банков, фондов денежного рынка и эмитентов стейблкоинов, что делает такую перестройку структуры заимствований вполне реалистичной.

3️⃣ Выкуп облигаций.
Данный пункт Бессент уже начал активно использовать. Так Минфин увеличил объём операций по обратному выкупу трежерис с $2 млрд до $4 млрд за одну операцию. Выкупают именно длинные бумаги со сроками 10–20 и 20–30 лет.

4️⃣Наконец, ФРС параллельно сокращает дюрацию собственного портфеля казначейских бумаг. Средняя дюрация трежери-портфеля ФРС составляет примерно 6,5 года, тогда как дюрация находящихся в обращении бумаг сейчас около 4,5 лет.

Таким образом, возникает интересная комбинация:
-Казначейство потенциально может сокращать предложение долгосрочного долга;
-ФРС одновременно смещает свою экспозицию на более короткие сроки.

📊 Что происходит с позиционированием?
Еще один фактор, который стоит держать в уме, заключается в том, что в 30-летних трежерис сейчас наблюдается высокая концентрация коротких позиций. Поэтому изменение ожиданий относительно предложения длинного долга способно вызвать непропорционально сильную реакцию рынка.

На этом фоне текущие уровни выглядят для меня скорее как возможность сформировать тактическую позицию, чем как сигнал о фундаментальном ухудшении рынка американского долга.

К тому же перед выборами нельзя исключать дополнительных заявлений от Бессента или объявления изменений в структуре заимствований Минфина на очередной Treasury refunding announcement 4 ноября.

Продолжение ниже ⤵️