Еarn-out и биржевой опцион — есть ли общее?

В ряде источников по корпфину отмечается, что контрактный (эмэнэйный) earn-out по своей природе похож на биржевой опцион-колл продавца в отношении будущего значения целевого КPI (например, EBITDA).

В рамках опционной модели такой earn-out имеет следующие структурные элементы:

(i) базовый актив = финансово-операционный KPI (например, EBITDA, ARR);

(ii) страйк-цена (К) = пороговое / целевое значение KPI;

(iii) срок до истечения опциона (Т) = earn-out период (обычно 1-3 года);

(iv) опционная премия = скидка к базовой цене, уплаченной продавцу upfront на закрытии сделки;

(v) асимметричный профиль выплат = ограниченный риск продавца “снизу” (он не потеряет upfront-часть earn-out) при сохранении потенциала роста цены, если фактическое значение KPI превысит целевой;

(vi) волатильность (σ) = неопределенность прогноза по KPI.

Принцип расчета выплат в рамках механики earn-out соответствует логике платежей по финансовому опциону, выраженной следующей формулой:

Payout = max(0; ST – K), где ST – фактическое значение метрики (КPI) за период Т (EA-период), а К – целевое значение метрики.

Применительно к earn-out при использовании ее линейной модели, формула расчета доп. выплаты в базовом виде может выглядеть так (на примере КPI – EBITDA):

Payout = Multiple х max(0; EBITDAfact – EBITDAtarget).

Важным отличием earn-out от классического биржевого опциона является то, что продавец бизнеса, в отличие от держателя производного финансового инструмента, может напрямую влиять на динамику KPI. Поэтому с точки зрения корпоративных финансов ЕА имеет природу реального опциона, отягощенного агентскими издержками и асимметрией контроля, что делает его более рискованным для продавца, чем биржевой инструмент.

💠💠💠

💠 M&A | IB