Нефинтите!

Технологические компании обязались заплатить за ИИ еще $3 трлн, которых нет на их балансах

Meta* строит дата-центр Hyperion в Луизиане размером с 1700 футбольных полей, но на ее балансе нет ни самого объекта, ни $27 млрд долга, привлеченного на стройку. Площадкой владеет совместное предприятие, большая доля в котором у фондов Blue Owl Capital, деньги привлекла холдинговая компания Beignet Investor, выпустив облигации, а Meta* здесь миноритарный партнер и будущий арендатор, чьи платежи пойдут держателям этих бумаг. Формально компания почти ни при чем.

Так устроена значительная часть расходов на ИИ. WSJ изучила сноски в последней отчетности девяти технологических компаний (Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft, Oracle, Nvidia, Broadcom, SpaceX и AMD) и насчитала около $3 трлн обязательств, которых нет на балансах. Капитальные же затраты тех же компаний за год — $600 млрд. То есть в пять раз меньше.

Обязательства двух видов. Договоры аренды, по которым платежи еще не начались, на $1,2 трлн: по правилам учета такая аренда попадает на баланс только с первым платежом. И договоры на закупку, на $1,9 трлн — чипы и модули памяти бронируют у поставщиков за годы вперед, а показывают тогда, когда привезут.

Hyperion работает по той же схеме. Аренда на четыре года начинается в 2029-м, с правом продления до 20 лет, и Meta* пообещала рассчитаться с держателями облигаций, если съедет раньше. Платить по этой гарантии компания не рассчитывает, поэтому в балансе ее нет. Всего по еще не начавшейся аренде Meta* раскрыла $347 млрд.

У Alphabet обязательства по закупкам за три месяца выросли с $332 млрд до $811 млрд. На что именно — из отчетности не понять: «техническая инфраструктура и запасы», плюс контракты на энергию для дата-центров, часть которых действует до 2054 года.

А теперь самое крутое: расторгнуть все это в большинстве случаев нельзя, придет выручка от ИИ или нет. Alphabet и Amazon уже показали отрицательный свободный денежный поток: капитальные затраты превысили поступления от основной деятельности. Аналитики Morgan Stanley писали в апреле, что таких обязательств становится больше, они крупнее и сложнее, и инвестору все труднее понять, сколько компания на самом деле должна.

Мы в восторге. В смысле, за финансовую систему страшно, но так чистый восторг.

* Meta, которая признана в России экстремистской и запрещена.

@antifintech

А Казахстан снижает комиссии, кстати!

Банки соседних стран делают наличные рубли дорогим активом

Банки Белоруссии, Казахстана и Киргизии ужесточают условия приема наличных российских рублей: если в начале лета комиссии обычно составляли 2–5%, то теперь у ряда игроков они выросли до 10–15%, а в отдельных случаях — до 20%. В Казахстане Банк ЦентрКредит поднял комиссию за внесение наличных рублей с 5 до 10%, Halyk Bank довел сбор для физлиц до 15%, а для бизнеса — с 5 до 10%. В Киргизии Экоисламикбанк увеличил комиссию с 5 до 10% за внесение рублей для переводов. В Белоруссии сразу несколько банков, включая МТБанк, местные Сбербанк и ВТБ, БелВЭБ, Беларусбанк, Технобанк и «Цептер Банк», подняли сборы до 15%, а «Нео Банк Азия» ввел комиссию 20%.

Причина в том, что для банков за пределами России они стали проблемной ликвидностью. После усиления контроля за наличными операциями в российских банках часть клиентов начала вывозить рубли в соседние страны и размещать их там. Для местных банков это означает избыток рублевой наличности, которую нужно где-то хранить, инкассировать, конвертировать и возвращать в оборот. Логистика и конвертация стали дороже, а экономический смысл принимать такие деньги без высокой комиссии слабее.

Поэтому комиссии, пишет РБК, становятся фильтром против притока наличных рублей. Банки не закрывают операции полностью, но делают их настолько дорогими, чтобы снять с себя часть затрат и снизить поток.

Вообще отдавать банкам пятую часть это круто. Другой вопрос, это что там за отток такой, что союзные республики аж вводят ограничения?

Уолл-стрит решила превратить чипы Nvidia в новый класс активов

Nvidia договаривается с крупнейшими финансовыми группами о партнерстве, в рамках которого на строительство ИИ-инфраструктуры соберут 500 млрд долларов. По данным FT, в консорциум входят Apollo Global, Blackstone, BlackRock, Brookfield Asset Management, Goldman Sachs и KKR, объявить о партнерстве могут уже в понедельник.

Видимо так компании хотят что-то сделать с непомерными капитальными затратами. Чипы для дата-центра стоят миллиарды, платить за них надо сразу, а зарабатывать центр начнет через несколько лет, поэтому у покупателей таких денег обычно нет. Тогда оборудование покупает кто-то другой и сдает его в аренду. Регулярные арендные платежи можно превратить в облигации и продать страховщикам и пенсионным фондам, и чип из статьи расходов становится активом, который приносит доход инвестору. СЕО NVIDIA Дженсен Хуанг говорит, что так появится новый класс активов, обеспеченный чипами. У фондов частного капитала под управлением 22 трлн долларов, и они готовы смотреть на чипы примерно как на самолеты или строительную технику, которые давно сдают в аренду по такой же схеме. С одной оговоркой: самолет через пять лет остается самолетом, а чип за это время может превратиться в дорогой обогреватель.

Вся схема держится на том, что чипы Nvidia будут дешеветь медленнее, чем обычно дешевеет техника. Сами кредиторы верят в это не до конца: многие требуют вернуть заем за три-пять лет, то есть пока оборудование еще можно продать. Дальше его цена может оказаться близкой к нулю, и забирать за долги будет нечего. Добавляет риска и стройка: чипы куплены, а дата-центр под них еще нужно возвести, деньги уходят сразу, выручка приходит намного позже. Если спрос на вычислительные мощности ослабнет или новые модели научатся обходиться меньшим числом процессоров, в залоге у финансистов останется быстро стареющее железо.

У Nvidia на это два ответа. Первый: чипы служат дольше, чем принято думать. Хуанг говорит, что выпущенные шесть лет назад A100 до сих пор в работе, а аренда новых процессоров дорожает. Самые мощные чипы нужны, чтобы обучать передовые модели, а оборудование постарше справляется с задачами попроще, например с ответами на запросы пользователей. Второй ответ: программная платформа Cuda, на которой написаны почти все ИИ-разработки. Nvidia ее постоянно обновляет, и это удерживает клиентов, потому что перенести все на чипы конкурентов дорого и долго. Отдельно Nvidia дает кредиторам гарантию: чипы сохранят не меньше 25% стоимости за срок аренды, а если подешевеют сильнее, первый убыток компания возьмет на себя. Такая страховка и позволяет продавать арендные платежи в виде облигаций консервативным инвесторам. Есть и побочная выгода: деньги покупателям дает не Nvidia, а фонды, иначе выходило бы, что компания сама оплачивает спрос на собственную продукцию.

Мы на эту схему смотрим со скепсисом 100 из 10. Редакции дико не нравятся инструменты-матрешки, когда концов не найти. Плюс мы не верим, что такую абракадабру компания, продукты которой продаются с наценкой типа 70%, будет изобретать от хорошей жизни. Вангуем - спрос на чипы замедляется. Плюс лизинг очень удобно прячет амортизацию, которую и так растянули как кота за все его подробности.

Отдельно веселит слово «инфраструктура». Дети, инфраструктура, это то, что стоит на месте 30 лет - типа дороги. Устаревающий чип это НЕ инфраструктура. Но такое слово может приманить всякие пенсионные фонды - именно они вкладываются в дороги, мосты и прочее, потому что это обычно безопасные вложения. Это мы еще не начали про деньги, которые ходят по кругу (че это за схема вообще, где Nvidia инвестирует в ИИ-компании, ИИ-компании покупают чипы Nvidia, теперь еще и фонды финансируют покупку чипов Nvidia под гарантию Nvidia).

Кажется, какому-то регулятору надо бы вмешаться.

Поколение зумеров ошибается, считая американскую мечту недостижимой, заявил гендир JPMorgan Chase Джейми Даймон. Впрочем, откуда ему знать, достижима она или нет, если его отец был вице-президентом American Express, а на первую работу его взял друг родителей - СЕО Citi Group в США.

Не умоляем его заслуги и упорный труд, но как будто с такими вводными шансов ничего не добиться было не то чтобы очень много.

За последний месяц акции Palantir выросли на 40% без видимой экономической причины. Но на Reddit любопытная теория: ралли началось с выхода новой части Человека-Паука. По сюжету Питер Паркер живет в технологичном лофте и использует продвинутую программу распознавания лиц для тотального контроля над городом. Пользователи Сети и кинообозреватели сравнили этот жесткий цифровой контроль с Palantir, которая занимается разработкой ПО для анализа больших данных и массовой слежки для спецслужб. Так вот акции и завирусились.

Нам на ум приходит скорее NtechLab как ближайшая аналогия, но мы-то всей редакцией полный Кусь за Русь, конечно.

ИИ не спишет долг США. Он может сделать его дороже

Американский госдолг в ближайшие недели должен достичь $40 трлн. США уже должны примерно столько же, сколько все остальные крупные развитые экономики вместе взятые, и продолжают добавлять около $2 трлн в год — примерно 6% национального дохода. На этом фоне у Вашингтона появилась удобный копиум: ИИ ускорит рост экономики, принесет новые налоговые доходы и сам решит проблему долга.

Однако, пишет Foreign Affairs, если ИИ действительно резко повысит производительность, компании начнут зарабатывать больше, экономика вырастет быстрее, а бюджет получит больше налогов. Сторонники этой версии вспоминают 1990-е: технологический бум помог администрации Билла Клинтона приблизиться к сбалансированному бюджету и снять часть опасений вокруг американского долга.

Но у этой истории есть слабое место: рост сам по себе не гарантирует бюджетного оздоровления. Во-первых, выгоды от ИИ могут уйти прежде всего капиталу, а не труду. Если прибыль компаний растет быстрее зарплат, налоговые поступления не обязательно будут расти в той же пропорции: капитал мобильнее, политически сильнее и хуже облагается налогами, чем труд. Во-вторых, эффект от ИИ может прийти медленнее, чем ждут инвесторы Кремниевой долины. Вместо фантастических 3–4% дополнительного роста производительности многие экономисты скорее допускают 1–2% в год — и даже этот эффект могут съесть старение населения, протекционизм, геополитика и издержки внедрения технологии.

Есть и более неприятный парадокс. Чем масштабнее ИИ-бум, тем выше может быть давление на процентные ставки. Дата-центры, чипы, энергетика и инфраструктура требуют гигантских инвестиций, а значит, конкурируют за капитал с государством. Если частный сектор занимает и инвестирует больше, а домохозяйства меньше сберегают в ожидании будущего изобилия, деньги становятся дороже. Для страны с долгом в $40 трлн это критично: даже умеренный рост ставок быстро превращается в огромные дополнительные расходы бюджета.

В целом ситуацию можно увидеть уже сейчас. Реальная доходность 10-летних казначейских бумаг США, которая в 2012–2021 годах держалась около нуля, теперь превышает 2,4%. По некоторым оценкам, процентные платежи по федеральному долгу уже больше расходов на оборону. При этом политической воли сокращать дефицит почти не видно ни у демократов, ни у республиканцев: пока кризиса нет, у власти нет стимула объяснять избирателям, почему нужно повышать налоги или урезать расходы.

Поэтому главный риск не в том, что США завтра не смогут разместить новый долг. Это как раз не проблема - пока страна остается богатой, а доллар ключевой мировой валютой, покупатели найдутся. Риск в другом: политика будет и дальше вести себя так, будто ИИ отменил бюджетные ограничения. Но история долговых кризисов показывает обратное: у богатых стран проблемы редко начинаются из-за абсолютной неспособности платить. Чаще кризис приходит, когда высокий долг, высокие ставки и политический тупик сталкиваются с большим шоком — войной, финансовым кризисом или природной катастрофой.

«Пока гром не грянет… »-, добавляет Foreign Affairs

Ребята из канала @anti_agi попросили поделиться тем, что они находят смешным. Возможно, так они видят нашу редакцию

ЦБ говорит, что рубль слабеет, так как кто-то большой закупает валюту.

«Основным фактором ослабления рубля стало ухудшение условий торговли: в июле с лагом начал проявляться эффект июньского снижения стоимостных объемов экспорта. Дополнительное давление на рубль оказывал спрос со стороны отдельных участников рынка, которые обычно являются неттопродавцами валюты»

В прошлом месяце курс рубля ослабился на 5,8% к доллару США, на 4,6% к евро и на 5,5% к юаню.

Зайдем на всю котлету!

Мы, кстати, пишем про доходность активов сразу после второго будильника на РАБоту.

Кстати, в ✨России✨ в июле лучшую доходность на российском рынке принесли отраслевые акции. По данным «Обзора рисков финансовых рынков» ЦБ, пять секторов-лидеров дали от 3,6 до 7,9% за месяц, в том числе за счет дивидендов крупных компаний: больше всего прибавило «Химическое производство» (7,9%), затем «Транспорт» (5,5%) и «Строительство» (4,9%). Следом идут валютные депозиты: от 2,6% в евро до 3,1% в юанях. Выше 2% также вышли корпоративные облигации с рейтингом BBB (2,3%), акции IT-сектора (2,2%) и ОФЗ (2%).

В минусе оказались замещающие облигации (минус 0,9%), индекс Мосбиржи (минус 1,2%) и акции сектора «Металлы и добыча» (минус 6,1%). Из иностранных инструментов лучший результат у биткоина, 10,1% в рублях.

ИИ забрал у крипты статус главного спекулятивного актива

Крипторынок перестал быть местом, где ждут взрывного роста. После падения биткоина с рекордных уровней выше 126 тыс. долларов в октябре до примерно 60 тыс. часть частных трейдеров и хедж-фондов начала выходить из цифровых активов и покупать акции компаний, связанных с искусственным интеллектом.

Так поступил 30-летний инвестор Дэниел Косс из швейцарского Цуга. Он держал в биткоине шестизначную сумму, но в августе прошлого года вышел из крипты полностью и переложился в ИИ. По его словам, он почувствовал себя «пещерным человеком, который нашел огонь»: ИИ показался ему технологией, которая меняет целые отрасли. Биткоин же он считает слишком крупным и зрелым активом, то есть роста в десять раз, как раньше, уже не ждет, даже удвоение кажется ему высокой планкой.

Из крипты уходят и те, кто верил в нее сильнее. Основатель трейдингового приложения Legend Райан Хо держал в биткоине семизначную сумму, когда тот стоил около 120 тыс. долларов, и был уверен, что ниже 100 тыс. цена уже не опустится. После октябрьского обвала рынок, по его словам, перестал выглядеть здоровым: покупатели исчезли, деньги институциональных инвесторов ушли в ИИ, а крипта оторвалась от акций, которые продолжали расти. К декабрю Хо сократил позиции в биткоине и альткоинах и купил бумаги производителей чипов и других ИИ-компаний, включая Intel.

У ИИ история, которую легче объяснить: ChatGPT, программирование с помощью ИИ, дата-центры, чипы, расходы корпораций, рост выручки. У крипты после сильного цикла с этим сложнее: кто-то уже заработал, кто-то устал ждать нового импульса, а биткоин в глазах трейдеров перестал быть активом с неограниченным потенциалом роста. Подталкивает и инфраструктура, так как популярные у криптотрейдеров площадки, включая Hyperliquid, начали предлагать деривативы на акции ИИ-компаний.

Как пишет WSJ, крипта при этом не исчезает. Те же инвесторы могут в нее вернуться, но не за очередным мемкоином, а за активами с понятным применением, например за стейблкоинами для трансграничных платежей.

ПСБ назвал рублевый A7A5 крупнейшим недолларовым стейблкоином

После санкций 2022 года трансграничные платежи стали для российских компаний отдельной проблемой. Глава ПСБ Петр Фрадков говорит, что раньше рынок делили несколько западных игроков — «олигополия», которая сама назначала цену и условия. Когда под ограничения попали крупнейшие российские банки, их место заняли платежные агенты, в том числе серые. Комиссии, по его оценке, доходили до 5–6%, иногда до 7% от суммы перевода.

Ответом на это сталa платформа A7 и рублевый стейблкоин A7A5, который в начале 2025 года выпустила созданная ПСБ компания A7. Фрадков называет A7A5 крупнейшим недолларовым стейблкоином: с запуска его оборот, по словам главы ПСБ, дошел почти до 140 млрд долларов. Проект ориентирован на создание расчетного инструмента, который работает вне западной финансовой системы и не зависит от долларовых каналов. Такие национальные стейблкоины, считает Фрадков, со временем могут стать альтернативой нынешней системе международных расчетов.

В ПСБ отдельно говорят про экономику проекта. A7 — российская компания, которая отчитывается здесь же, с начала работы заплатила 25,5 млрд руб. налогов и берет комиссию 0,3% плюс НДС. Удерживать ее на таком уровне, по словам Фрадкова, получается потому, что компания строит собственную расчетную инфраструктуру и контролирует весь путь платежа. A7 работает со странами Африки и Азии, есть офис в Нигерии. Западные санкции, утверждает глава ПСБ, ни разу не помешали компании рассчитаться с клиентами.

Кто платит за ИИ?

ИИ все сильнее зависит от долгового рынка. По оценке Goldman Sachs, с начала 2026 года компании привлекли почти 500 млрд долларов долга на проекты, связанные с ИИ. Около 40% пришлось на крупнейших облачных операторов. В 2025 году они выпустили облигаций на 108 млрд долларов, в 2026-м — уже на 194 млрд. Goldman Sachs ожидает, что такие заимствования продолжатся несколько лет.

Причина в растущих расходах на дата-центры, серверы и энергетику. Даже крупнейшим технологическим компаниям становится дорого финансировать их только из собственного денежного потока. Alphabet уже столкнулась с этим. После повышения прогноза по капитальным затратам на 2026 год ее акции упали, а через несколько недель компания решила занять еще 20–25 млрд долларов. По данным Reuters, Alphabet разместит облигации сроком от 2 до 40 лет. Во втором квартале компания впервые получила отрицательный свободный денежный поток.

Пока такой долг не угрожает балансам технологических гигантов. Goldman Sachs считает, что они могут занять еще около 2 трлн долларов и сохранить умеренную долговую нагрузку. В 2026 году долг может покрыть около трети их капитальных затрат, а прямые выпуски облигаций — достичь 250 млрд долларов. В 2027 году доля долгового финансирования может вырасти до 35%.

Признаки усталости рынка уже заметны. По данным банка, доля размещений, связанных с ИИ, в общем предложении бумаг инвестиционного уровня выросла с 1% в 2024 году до 7% в 2025-м и примерно 18% в 2026-м. В длинных выпусках перекос еще сильнее: на ИИ-компании и на заемщиков, финансирующих проекты в этой сфере, приходится около 40% размещений сроком от 15 лет. Инвесторы осторожнее относятся к 30-летнему риску: спрос страховых компаний на длинные бумаги во втором квартале заметно ослаб.

Поэтому финансирование строительства ИИ-инфраструктуры будет распределяться между разными каналами: облигации инвестиционного уровня, частное кредитование, инфраструктурные фонды, проектное финансирование, высокодоходные облигации, кредиты компаниям с высокой долговой нагрузкой и региональные рынки. По оценке Goldman Sachs, у частных рынков есть около 4,5 трлн долларов свободного капитала, а объем только проектного финансирования и сделок с центрами обработки данных в 2027 году может составить около 300 млрд долларов сверх прямых заимствований облачных гигантов.

Goldman Sachs говорит, что раньше инвесторы прежде всего оценивали, сколько на нем заработают Nvidia, Microsoft или Alphabet. Теперь приходится считать и другое: сколько потребуется денег на дата-центры, серверы и энергетику, кто их даст и по какой цене. Пока спрос на ИИ оправдывает расходы, финансирование найдется. Но чем больше становится инвестиционный цикл, тем сильнее его темпы зависят от денежных потоков компаний и готовности кредиторов давать им новые сотни миллиардов долларов.

Верим ли мы? Конечно, верим! В прогнозе по рублю только на веру и уповаем.

⚡️Великобритания расширила санкционный список по России на 13 позиций, включив в него Озон Банк, Эксимбанк России, Центр-инвест, «Реалист Банк», «Банк Ставр» и «ТелеПорт Банк», а также ряд промышленных компаний, суда и индийскую морскую логистическую компанию Frion Ship Management. Причиной санкций против Озон Банка британские власти назвали его работу в российском финансовом секторе, который Лондон считает стратегически важным для российского правительства. Ранее, 24 июля, банк уже попал под санкции ЕС в рамках 21-го пакета ограничений.

В Озон Банке заявили, что новые ограничения не повлияют на работу: розничные клиенты по-прежнему могут оплачивать покупки картами, открывать счета и вклады, а предприниматели — пользоваться счетами, займами и другими продуктами. В банке подчеркнули, что у него нет зарубежных активов, он не ведет операции за пределами России, не использует SWIFT и обслуживает клиентов через российскую финансовую инфраструктуру. Поэтому практический эффект санкций для его текущей деятельности будет минимальным.

Инвесторы гнались за IPO SpaceX. Но им не всегда понятно, кому принадлежат акции

Выход SpaceX на биржу должен был принести крупный доход инвесторам, которые покупали доступ к акциям компании ещё до размещения. Рынок таких сделок давно перестал быть нишевым: по оценке банкиров, только с бумагами SpaceX связано не менее тысячи SPV, а после окончания моратория на продажу к торгам могло быть предъявлено около 900 млн акций. Для многих частных инвесторов подобные структуры стали единственным способом войти в капитал закрытых компаний вроде SpaceX или Anthropic.

SPV — это компания-оболочка, которую создают под одну конкретную сделку и больше ни для чего не используют. Допустим, десяток инвесторов хочет купить акции SpaceX, но напрямую компания им ничего не продаёт. Тогда организатор регистрирует отдельное юрлицо, собирает в него деньги, и уже это юрлицо покупает пакет акций. В итоге инвесторы владеют не акциями SpaceX, а долями в оболочке — а оболочка владеет (или, по крайней мере, должна владеть) акциями.

Проблема в том, что SPV обычно продают не сами акции, а право на экономический результат по ним. Инвестор покупает долю в фонде, а фонд может держать бумаги напрямую, а может вложиться в другой фонд, который уже владеет акциями. Чем больше звеньев в такой цепочке, тем труднее понять, где находятся реальные бумаги и кто решает, когда их продавать.

Почему это важно, показывает история инженера Рама Рупиредди. В 2020 году он вложил 17 250 долларов в структуру Late Stage Management, которая обещала доступ к акциям SpaceX. К моменту размещения он был уверен, что владеет эквивалентом 2500 акций: по цене размещения они стоили бы больше 300 тыс. долларов. Но после выхода SpaceX на биржу в Late Stage сообщили, что связанная с ним позиция была продана ещё в 2024 году, когда она стоила 45 450 долларов. Вместо семнадцатикратного роста вложений инвестору фактически предложили менее чем трёхкратный.

Такие расхождения опасны не только для одного инвестора. Рупиредди считает, что в похожем положении могут оказаться более ста человек; в общем чате инвесторов Late Stage собралось около 150 участников. Несколько из них наняли юристов, а один рассказал WSJ, что с ним связывался юрист SEC и на звонке присутствовал агент ФБР.

SPV стали популярны, потому что крупные стартапы всё дольше остаются частными, а рядовые инвесторы боятся пропустить следующий SpaceX. Но требования к таким фондам мягче, чем к публичным инструментам: они не обязаны раскрывать подробный состав активов, публиковать аудированную отчётность и получать одобрение SEC перед привлечением денег. Комиссии при этом могут быть высокими — до 5% за размещение или управление и свыше 20% от прибыли фонда.

В случае Late Stage дело давно вышло за рамки технического спора. В марте трое руководителей компании признали вину по обвинениям в мошенничестве в отношении инвесторов — речь шла о скрытых наценках и комиссиях. В отдельном коллективном иске утверждается, что Late Stage и Capital Truth начисляли скрытые наценки при продаже акций непубличных компаний. Это если они вообще хоть чем-то владели, а не долей в фонде, который владел долей от доли. Не пытайтесь перехитрить нормальный рынок, наваливаются на этом только организаторы таких схем!

Российские акции за 23 года принесли всего 3,6% годовых сверх инфляции

Российский рынок акций за последние 23 года показал одну из самых низких реальных доходностей среди крупных фондовых рынков. С 2003 года индекс полной доходности Мосбиржи в среднем рос на 12% в год, но после поправки на инфляцию результат сократился до 3,6% годовых. Номинально рынок вырос в 13,5 раза, однако рубль за тот же период обесценился в 6,1 раза.

По этому показателю Россия оказалась на 14-м месте из 15 исследованных рынков, опередив только Китай. Для сравнения, реальная доходность акций в США с 1900 года составляла 6,4% годовых, в Великобритании — 5,3%, во Франции — 5,1%, в Германии — 4,6%.

Слабый результат объясняется не только инфляцией. На доходность давили кризисы 2008 и 2014 годов, обвал 2022 года, санкции, девальвации рубля, высокая стоимость денег и слабый рост капитализации крупнейших сырьевых компаний. Дополнительно итоговую цифру ухудшило то, что расчетный период закончился во время сильного падения рынка.

Еще одна проблема — структура индекса. На три крупнейшие компании приходится около 40% веса индекса Мосбиржи: Сбербанк занимает 16%, ЛУКОЙЛ — 15%, «Газпром» — 9%. Топ-10 эмитентов дают около 70% индекса. Поэтому покупка индексного фонда на российский рынок — это не ставка на всю экономику, как в случае с S&P 500, а прежде всего ставка на сырье, банки и компании с высокой долей государства.

Российский рынок также долго восстанавливается после падений. По расчетам УК «Т-Капитал», среднее снижение занимало 97 дней, а восстановление — 381 день. Самым глубоким стало падение в кризис 2007–2008 годов: индекс потерял 73,6%, снижался 317 дней, а на возврат к прежним уровням ушло 889 дней.

В 2026 году рынок переживает уже 15-е продолжительное падение с 2003 года. Индекс снижался 129 дней и потерял 23%, опускаясь к минимумам 2022 года. Отскок в июле поддержало неожиданное снижение ключевой ставки до 14%, но аналитики пока не считают это полноценным разворотом.

На длинном горизонте эксперты допускают более высокую доходность — около 10–14% номинально и 4–7% сверх инфляции. Но для этого нужны снижение ставки, замедление инфляции, ослабление санкционных рисков и возврат капитала из вкладов и облигаций в акции. Без этих факторов основную часть результата по-прежнему будут обеспечивать дивиденды, а не устойчивый рост стоимости всего рынка.

Уолл-стрит снова поверила в блокчейн. На этот раз ставка на криптовалюты

Крупные банки, биржи и управляющие компании снова вкладываются в блокчейн, хотя прошлый цикл закончился дорогими провалами. В 2016 году Австралийская фондовая биржа пыталась перевести торговую инфраструктуру на блокчейн, но проект сорвался из-за проблем с архитектурой и управлением. Бирже пришлось списать $170 млн инвестиций и заплатить штраф $14,5 млн за введение инвесторов в заблуждение.

Теперь интерес вернулся, но фокус изменился. Уолл-стрит интересует не столько криптовалюта, сколько токенизация — перевод акций, облигаций, фондов, залога и денег в цифровые токены, которые можно учитывать и торговать через блокчейн: eсли актив существует в программируемой форме, расчеты можно ускорить, часть посредников убрать, а операции проводить круглосуточно.

Самый быстрорастущий сегмент — токенизированные деньги. В обращении уже находится более $300 млрд стейблкоинов, а рынок токенизированных фондов денежного рынка вырос с менее чем $4 млрд в начале 2025 года до более чем $16 млрд. Franklin Templeton говорит, что его токенизированный фонд уже используют корпоративные казначеи: доход по нему начисляется каждый день, включая выходные и праздники, чего обычные фонды денежного рынка не делают.

Биржи тоже двигаются в эту сторону. Coinbase, Kraken и Robinhood уже запустили токенизированные акции, а Nasdaq планирует создать площадку, где акции можно будет торговать и отслеживать через блокчейн круглосуточно. В теории дивиденды, голосование и другие корпоративные действия можно будет запрограммировать прямо в токене, а не проводить через ручные и устаревшие процессы.

Новый импульс идет и от регулирования. Администрация Дональда Трампа поддерживает криптоиндустрию, в США появились законы по стейблкоинам и готовятся более широкие правила для цифровых активов. В ЕС, Великобритании и Сингапуре регулирование тоже стало понятнее. Для финансовых компаний это главное отличие от прошлого цикла: они больше не боятся, что вложатся в технологию, которую завтра запретят.

Но риски никуда не исчезли. МВФ предупреждает, что в блокчейн-системах сбои могут распространяться быстрее, чем банки и регуляторы успеют отреагировать. Автоматические margin calls, расчеты и смарт-контракты убирают не только посредников, но и человеческую паузу, которая в кризис иногда помогает остановить панику. Отдельная проблема — публичные блокчейны вроде Ethereum: ими пользуются BlackRock и Franklin Templeton, но ответственность за инфраструктуру там распределена между независимыми валидаторами, а не лежит на одной финансовой организации.