Решение ЦБ стало «прохладным душем» для рынка
В пятницу ЦБ принял решение понизить ключевую ставку на 100 б.п., до 17%. Для нас этот исход был ожидаем, но многие аналитики и участники рынка закладывали более агрессивное смягчение (до 16%). Видимо, это уловил и регулятор, решив несколько охладить настрой рынка, заявив, что шаг смягчения более чем на 100 б.п. даже не рассматривался. Отметим, что хотя сам сигнал на будущее был сохранен («дальнейшие решения будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий»), тональность пресс-релиза в целом воспринимается жестче. Так, если в прошлый раз в первом абзаце пресс-релиза были перечислены только позитивные для смягчения факты (о замедлении экономики и опережающем снижении инфляции), то в этот раз представлена комбинация позитивных («экономика возвращается к траектории сбалансированного роста») и негативных оценок (высокие инфляционные ожидания, ускорение кредитования).
 
Среди ключевых факторов риска, которые упомянул ЦБ, стоит отметить ситуацию с бюджетной политикой. Мы полагаем, что она существенно повлияет на решение регулятора в октябре (уже будут опубликованы обновленные параметры бюджета). По нашим оценкам, дефицит бюджета должен заметно расшириться (но примерно в объемах аналогичного пересмотра прошлого года, +1,2 трлн руб., до ~5 трлн руб. по итогам года, см. наш обзор от 12 сентября). На наш взгляд, реализация такого сценария позволит регулятору продолжить смягчение до 15-16% до конца года. Однако, более существенный пересмотр дефицита может спровоцировать паузу в снижении ключевой ставки.
 
Ослабление курса рубля в целом ожидаемо регулятором, т.к., по его оценкам, является следствием смягчения денежно-кредитных условий. Тем не менее, дальнейшее ослабление также может создать препятствия для снижения ключевой ставки. Мы ожидаем, что если инфляция будет идти вблизи нижней границы прогнозного диапазона регулятора (6% г./г. на конец 2025 г.), то ЦБ продолжит смягчение политики даже при ослаблении курса рубля (сейчас темпы дезинфляции опережают ожидания регулятора).
 
Вера рынка в предрешенность дальнейшего агрессивного смягчения значительно поубавилась. Так, по итогам пятницы доходности ОФЗ заметно выросли на всех участках кривой. Индекс RGBI упал почти на 70 б.п. Если раньше рынок ожидал снижения ключевой ставки до ~14% к концу года, то сейчас это уже ~15,5%. При этом, мы сохраняем наш прогноз на уровне 15% на конец 2025 г.