#курс

Почему рубль больше не слушается нефть и ключевую ставку

Резюме, составлено по выступлению Андрея Клепача (ВЭБ.РФ, ИНП РАН).

Мы продолжаем рассуждать о валютном курсе по старым правилам: нефть дорожает — рубль укрепляется, ставка снижается — рубль падает, экспорт растёт — в страну приходит больше валюты.

Проблема в том, что российский валютный рынок за последние годы кардинально изменился. Старые правила ослабли.

Значительная часть экспорта и импорта теперь оплачивается в рублях. Важную роль играет юань, а многие расчёты проходят через сложные цепочки посредников и по особым, не всегда рыночным правилам и режимам.

В результате курс рубля к доллару передаёт всю картину не так хорошо, как раньше. Иногда важнее сначала посмотреть, что происходит с юанем к доллару, и только потом — с рублём.

Экспорт слабо реагирует на курс. Российский экспорт — это прежде всего нефть, углеводороды и металлы. Его объёмы сегодня определяются не столько ценой рубля, сколько санкциями, логистикой, способами оплаты и доступом к рынкам.

С импортом похожая история. Критически важные комплектующие будут ввозить при любом курсе — иначе остановится производство. А общий спрос на импорт куда больше зависит от затормозившегося роста в экономике и изменений в барьерах рынков, чем курса.

Поэтому возникает парадокс: при падении нефтяных цен рубль может укрепляться, а при росте — ослабевать. Валютный дисбаланс, который в обычной рыночной экономике обвалил бы национальную валюту, у нас может почти не отражаться на курсе.

Курс, по сути, живёт своей жизнью. Потому что это уже не совсем рыночный инструмент.

Ключевая ставка на него всё ещё влияет, но гораздо слабее, чем раньше. По нашим оценкам, даже существенное снижение ставки могло бы ослабить рубль примерно на 7–8 рублей, а не вызвать валютную катастрофу.

Зато умеренное ослабление рубля помогло бы экспортёрам и бюджету. Дополнительная прибыль экспортёров могла бы составить от 1,5 до 2 трлн рублей. Инфляция при этом ускорилась бы, но вряд ли драматически.

Главная проблема сегодня — не только инфляция. Высокая ставка подавляет инвестиции и тормозит экономический рост.

Пока деньги лежат на дорогих депозитах, давления на товарный рынок нет. Но когда ставки снизятся, сбережения могут выйти на рынок — а предложить населению особенно нечего. Отечественное производство потребительских товаров ограниченно. Значит, дополнительный спрос уйдёт либо в импорт, либо в рост цен. Ипотека при её текущих параметрах вряд ли станет достаточным демпфером.

Поэтому политику ЦБ нельзя сводить к одной цели — подавлению инфляции. Нужно одновременно учитывать три взаимосвязанных ориентира: экономический рост, инфляцию и валютный курс.

Сейчас приоритет отдан инфляции. В идеале приоритет должен быть у экономического роста.

Источник (выступление прошло в марте 2026, опубликовано на днях)