Рынки (главное)

Ключевые тенденции на российском и мировом рынках акций и облигаций

Облигации

▪️На прошлой неделе сегмент ОФЗ продолжил снижение. Доходность RGBI росла до 16,3% (сейчас 15,98%). Доходности длинных ОФЗ сейчас находятся вблизи максимумов последних двух лет – примерно 16,5–17%. Сопоставимые уровни были в конце 2024 года, когда ключевая ставка находилась на уровне 21% и рынок закладывал риск дальнейшего ужесточения. В связи с этим существует мнение, что текущие уровни близки к пиковым по доходности. Это важный аргумент в пользу сохранения длинных позиций в ОФЗ, однако полагаться на него стопроцентно нельзя, тем более, если инвестиционный горизонт менее года.

▪️Главная причина происходящего – ожидание повышенного инфляционного давления из-за ситуации с бензином. По некоторым данным, около 50% мощностей первичной нефтепереработки сейчас простаивает. Второй фактор – пересмотр тарифов. Минэк повысил прогноз индексации ЖКХ на следующий год с 8,7% до 11%. Согласно обновленному макропрогнозу Минэкономразвития, совокупный платеж граждан за коммунальные услуги за период с 2025 по 2029 год увеличится примерно на 60%. Кроме того, по пассажирским железнодорожным перевозкам индексация следующего года переносится на текущий. Всё это дополнительно повышает инфляционные риски.

▪️ На этом фоне инфляция по итогам года, вероятно, окажется у верхней границы прогноза ЦБ (6–7%). Риски есть и для прогноза на 2027 год, где ЦБ ожидает 4%. В таких условиях быстрого снижения ставки ждать не стоит, если не произойдёт заметного провала потребительского спроса.

▪️Появляется всё больше информации о параметрах бюджета на 2027 г. Однако дать объективную оценку будет возможно только после публикации деталей. Пока ждём.

Рекомендации: В текущих условиях жёсткой ДКП и инфляционных рисков классические облигации с фиксированным купоном несут в себе повышенные процентные риски. Вместе с тем, на более длительном горизонте, именно фиксированный купон может обеспечить повышенную доходность. В связи с этим наиболее рациональная стратегия входа в данный момент – формировать портфель из инструментов, защищенных от процентного риска, с постепенным добавлением качественного корпоративного долга.

Наиболее универсальной идеей является БПИФ «Альфа-Капитал Денежный рынок» (AKMM). Фонд практически не имеет рыночного риска, но при этом он даёт доходность, максимально близкую к ключевой ставке. Актуальная ставка размещения = 14,2%. Доходность за год (с 28.09.2025 по 28.09.2026) = 15,5%.

Ещё более интересной идеей является БПИФ «Облигации с переменным купоном» (AKFB). Этот фонд позволяет опережать денежный рынок за счёт кредитной премии корпоративного сектора. При длительном удержании высоких ставок (а тем более в сценарии их роста) флоатеры являются одной из лучших консервативных идей. Доходность фонда за год = 16,5%.

Для более длинного горизонта инвестирования и максимизации дохода в будущем по-прежнему рекомендую БПИФ «Управляемые облигации» (AKMB).

Акции

▪️На российском рынке акций наблюдается умеренное снижение. Пожалуй, наиболее обсуждаемая тема – планируемая реформа налогообложения пассивных доходов. Главное изменение – отказ от отдельной шкалы для дивидендов и переход к общей прогрессивной шкале НДФЛ от 13% до 22%. Ожидается, что это может изменить поведение мажоритарных акционеров.

Но не факт, что всё будет именно так. Многие крупные собственники получают дивиденды не напрямую как физлица, а через отдельные структуры. Если такая структура владеет более 50% компании в течение установленного срока, дивиденды между юрлицами могут не облагаться налогом. Поэтому для части мажоритариев новый режим может быть нейтральным. Исключение – случаи, когда акции после редомициляции или других корпоративных процедур оказались напрямую у физлиц. В таких компаниях может появиться стимул выплатить больше дивидендов до вступления новых правил в силу.

После их вступления можно будет больше дохода распределять через выкупы акций. В таком случае инвесторы потеряют в дивдоходности, но получат больше роста самой бумаги. При всех прочих равных TSR (суммарный прирост капитала) будет в этом сценарии даже больше за счёт экономии налога на дивиденд.

Кроме того, прогрессивная шкала распространяется не только на дивиденды, но в целом на все инвестиционные доходы. Поэтому в данном случае отдельный класс активов не становится автоматически менее привлекательным относительно других.

▪️Теперь о некоторых других налоговых «новациях». Отдельного налога на сверхприбыль банков пока нет. Ранее я писал, что банки, скорее всего, избегнут очередного windfall tax, т.к. такая мера повысит риск ещё более глубокого экономического спада.

Более вероятной зоной налоговой донастройки остаётся нефтяной сектор. При сохранении текущих цен и действующей формулы демпфера выплаты нефтяникам на горизонте 12 месяцев теоретически могут превысить 3 трлн рублей. Такой объём выглядит слишком высоким для бюджета, поэтому есть вероятность, что механизм демпфера могут скорректировать.

Уже озвучены планы по налогу на дополнительный доход для отдельных компаний горно-металлургического комплекса. Официальная формулировка Минфина: налог 30% от дополнительного дохода, полученного из-за роста мировых цен (в рублёвом эквиваленте) на твёрдые полезные ископаемые к уровню базового 2025 года; для золота ставка ниже – 20%. Под риском, в частности, находятся ФосАгро, Норникель, Полюс, Русал.

▪️Минфин объясняет инициативу тем, что в 2025-26 гг.резкий рост мировых цен на металлы и удобрения принёс отрасли значительный «рентный» доход, который правительство считает справедливым частично перераспределить в бюджет. Подробности пока неизвестны, но для таких случаев в качестве базы логично брать разницу между расчётной и реальной выручкой от продажи добытых собственными силами и переработанных ресурсов. В таком случае риск для Русала, например, с незначительной долей собственной добычи бокситов в РФ (около 25%) резко снижается. С другой стороны, не исключен подход «брать от всей выручки». Это уже более жёсткий сценарий.

Пока выглядит так, что этот налог выстраивается не по модели нового единоразового windfall tax, как было в 2023 году (там в законе было прямо прописана «единоразовость»), а как изменение к налоговому кодексу, то есть по сути на неопределенное время. Это плохо для рынка, т.к. оставляет место для введения ещё и единоразового налога, а также снижает денежный поток компаний на весь прогнозный период.

Однако важно отметить, что текст законопроекта пока не доступен и, возможно, там будет ряд деталей, меняющих картину. К тому же, пока это только проект, который может претерпеть существенные изменения в части добавления/исключения отдельных компаний/отраслей из списка, корректировки ставок и т.д. во время дальнейших обсуждений и прохождения через Госдуму.

Рекомендации: В текущих условиях неопределённости даже классические дивидендные стратегии временно теряют свою привлекательность из-за фискального давления. Сейчас более интересными могут стать компании роста (перекладывающие инфляцию в стоимость услуг) а также недооцененные экспортеры.

В связи с этим сохраняет актуальность БПИФ «Альфа-Капитал Управляемые акции» (AKME) – активно управляемый фонд, инвестирующий в лидеров российского бизнеса с акцентом на внутренний спрос. Пожалуй, впервые за долгое время в рекомендациях появляется ОПИФ «Альфа-Капитал Ресурсы». Этот фонд может эффективно защитить капитал в сценарии высокой стоимости сырья и продолжения тенденции на ослабление рубля.

#Рублёвые_облигации
#Российские_акции