Доказательство проинфляционности высокой ключевой ставки неожиданно нашлось на слайдах с Финансового конгресса Банка России.

Декомпозиция "разрыва выпуска" показывает, что наибольший вклад в превышение ВВП над трендом (до 1% из 2%) вносит сейчас финансовый сектор - красные столбики на графике.

Допускаю, что здесь у Росстата что-то странное в статистике ВВП. Финансовый сектор растёт в реальном выражении на ~17% г/г целый год с начала цикла повышения ставок, а дефлятор в отрасли отрицательный - минус 15-20%. Данные за последние 2 квартала на графике (2024q4 и 2025q1) должны были наоборот отразить снижение динамики кредита и чистой процентной маржи банков.

💡Предостерёг бы всех от принятия решений на основе подобных технических (эконометрических) метрик без глубокого фундаментального анализа структурных факторов, изменившихся взаимосвязей с внешним миром.

Тренд мог измениться с 2020, когда вместо ограничительной политики мы стали использовать больше бюджетных средств. А сейчас снизился отток капитала, что увеличило потенциал роста внутреннего кредита. Поэтому потенциальный рост ВВП, кредита и М2 могут быть выше средних из прошлого десятилетия и совместимы с целью по инфляции 4%.

Ведомости взяли большой комментарий к пленарной сессии Финконгресса о замедлении роста и ставке. Ниже полный комментарий без купюр:

💬 Не соглашусь, что замедление темпов с ~4% до 1-2% было предрешено при любой инфляции. Высокий рост доходов населения, расходов бюджета при умеренном дефиците могут сохраняться в будущем и поддерживать рост всей экономики темпом 3% и выше.

Низкая безработица говорит лишь о близком пределе физических ресурсов, но ничего не говорит о пределе роста производительности. А здесь мало что ограничивает Россию ворваться в клуб развитых стран, если обеспечить привлекательность инвестиций и сбережений внутри страны. И сохранить стимулирующую инвестиции бюджетную политику.

Кроме того, считаю ставку и ДКП во многом проинфляционным фактором за последний год. Инфляция и курс USD были бы ниже в 2024, если бы не разгон спроса и кредита сначала из-за действия льготных программ, а потом за счет корпоративного кредита. Бюджет нагрузили процентными расходами и он также стал проинфляционным, перекладывая свои издержки в налоги и цены регулируемых товаров и услуг.

Оборона действительно съедает часть физических ресурсов, необходимых для устойчивого роста при низкой инфляции. Но в нашем случае кроме инфляции средства из бюджета перераспредились через оборонный комплекс в спрос и инвестиции в гражданской экономике.

Реальные ставки избыточно высокие по любым меркам. Такого длительного периода ставок на 10 и более % выше инфляции не было нигде в мире. Такие ставки больше угрожают финансовой стабильности многих компаний и отраслей, но на уровне экономики просто перераспределяют процентные доходы. Часть экономики может превратиться в "зомби-компании", а другая будет активно тратить процентные доходы и поддерживать рост экономики.

#сми

PS. После комментариев Банка России, что будут рассматривать снижение ставки 25 июля (-100 б.п. или более), консенсус на июль переехал на 18% (-200 б.п.). Думаю, что при умеренной инфляции 4-5% и стабильном курсе ставку можно снизить до 17%, к концу года до 13-14%, в 2026 до 10% и 8% в 2027.

@truevalue