[SK증권 반도체 한동희, 손 건]

반도체 (비중확대): 매수
 
주가는 극단적 다운턴을 선반영. 업황은 여전히 강세
삼성전자, SK하이닉스의 12개월 선행 P/E는 3.3X, 3.0X 수준으로 2010년 이후 최저치(각각 5.5X, 3.0X)를 하회. 하지만 거시경제 우려에도, 메모리 업황은 여전히 강세

① 실적 전망치 재차 상향 중
환율 하락에도 예상을 상회하는 메모리 공급 부족 심화와 27년 HBM 가격 인상 전망 등으로 전망치 상향 중

D5 RDIMM 64GB 현물, 고정가격은 지속 상승 중인 가운데 현물 프리미엄 역시 115% 수준. 지속 확대 중
32GB 현물 프리미엄 150%. D5 고용량 모듈의 현물 프리미엄 확대가 본격화되기 시작한 시점은 25년 9월로 AI Scale out 본격화와 맞닿아 있는 중요 지표

현재 Mainstream 내 D5 고용량 모듈의 최상위 제품인 128GB, 열리기 시작한 256GB에 대한 정보는 집계되고 있지 않으나, 같은 상황으로 판단

27년향 HBM4 12H 가격 역시 특정 계약 조건이 없다는 가정하에 Gb당 4달러 중후반에서 형성되며 예상을 상회할 것으로 전망, 8H 디스펙 가격 디스카운트 가능성 역시 극히 제한적이라 판단. HBM을 포함한 메모리 전반 공급 부족과 서버 DRAM 등 대안 존재

② LTA 본격화에 따른 실적 가시성 확대
역사적으로 메모리의 낮은 P/E는 업황의 후반부에 나타나는 현상이었고, 시장은 이를 근거로 낮은 P/E를 매도의 신호로 인식. 하지만 이는 향후 실적 가시성 낮은 거시경제 기반 수요 중심 산업에서 나타나는 패턴

LTA는 가격의 상단을 막는 손해보는 계약이 아닌, 가격의 하단을 높이고 생산능력의 약정을 확보해 생산 능력을 잠그는, 사이클의 진폭을 줄이는 계약. 또한 마이크론은 제품 세대 변화, 차세대 신제품에 대한 적절한 가격 프리미엄 협상 반영 언급

기존 제품, 계약에 가격 상한이 걸려도, 신규 계약 및 미계약 물량 믹스로 메모리 전체적인 가격 상승 가능. 높은 기저에 따른 가격 상승 폭이 둔화되는 흐름 자체는 자연스럽지만, 이를 곧 하락할 가격이라 해석하는 것은 지나치게 비관적. LTA에 따른 높은 이익 지속성 증가에 따른 주주환원 강화 논리 유지

여전히 AI, 메모리 매수의 적기
비중확대 의견 유지. 메모리 매수의 적기라고 판단. 펀더멘털과 시장 센티멘트의 괴리는 전례를 찾아볼 수 없을 정도로 확대, 거시경제 불안에도 메모리는 실적과 주주환원으로 지속 증명할 것. 또한 2027년 HBM4 가격 인상의 본격 반영, 공급 부족 심화 및 LTA로 인한 생산능력 잠김 현상으로 인해 서버 외 세그먼트에서의 가격 인상 1Q27 동반 전망

주가의 반등, 회복은 새로운 모멘텀보다 주가 하락에서 발생한 수많은 우려들이 실현되지 않는 과정에서 발생하며, 업황 강세는 여전히 진행형. 10월 말, 11월 메모리, 빅테크들의 실적 발표를 거치며 여전히 공고한 AI, 높아진 메모리 밸류에이션 매력도를 재확인할 전망

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