Историческая долгосрочная доходность классов активов, часть 2: Акции и облигации [начало здесь]

В 1994 году вышла книга Джереми Сигела «Stocks for the Long Run», где был выдвинут сильный тезис: дескать, профессор тщательно собрал данные по ценным бумагам за последние 200 лет – и у него вышло, что акции в США всё это время стабильно обгоняли облигации. Короче, нет времени объяснять: долгосрочному инвестору надо покупать акции, и не жужжать!

30 лет спустя (в 2024) вышла научная работа Эдварда МакКуорри с говорящим названием «Долгосрочные инвестиции в акции? Иногда да, а иногда нет…». Там Эдвард попробовал пересобрать данные Сигела заново (что весьма непросто – учитывая, что в 19-м веке удобных онлайн-баз данных по ценным бумагам просто не существовало), и местами нашел интересные штуки.

В частности, выяснилось, что у Сигела там присутствовала мощная «ошибка выжившего». К примеру, в 1836 году крупнейшей акцией в Штатах был 2nd Bank of the United States, который занимал почти что 30% капитализации американского рынка (для сравнения: текущий «фаворит» в лице Apple имеет долю всего в 7%). А уже в 1837 году разразилась банковская паника, по итогам которой этот самый «2-й банк США» практически обнулился: котировки его акций упали со $120 до $1,5. Так вот, у Сигела в его датасете такой акции просто нет; равно как и других 97% акций, которые обращались на штатовском рынке в его ранние годы.

Короче, после того, как МакКуорри пофиксил все косяки такого рода, у него вышла доходность американских акций в 19-м веке на 1,3% годовых ниже, чем у Сигела. А доходность облигаций – наоборот, на 1,1% годовых выше! И итоговая фактическая риск-премия акций за эти 100 лет получилась отрицательной: по факту, инвестор в акции отставал от консервативного бондовика в среднем на 0,6% в год.

Правда, в США тогда «безрисковых гособлигаций» и не существовало вовсе (у них же там гражданская война закончилась только в 1865 году), поэтому МакКуорри, получается, сравнивает акции с более рискованными, чем US Treasuries, бондами (у которых и доходность должна быть повыше безрисковых). Так что, вероятно, при сравнении с по-настоящему risk-free bonds премия по акциям в 19-м веке вышла бы аккурат около нуля или чуть выше, а не отрицательная.

В любом случае, оба столетия выглядят немного аномальными: и 19-й век с его нулевой риск-премией акций, и 20-й век, в котором акции обогнали US Treasuries аж на 5,5% годовых. Впрочем, если смотреть на реальную доходность акций сверх инфляции (в отрыве от сравнения с облигациями), то она в оба столетия болталась около 6–7% годовых, что весьма неплохо (в других странах бывало и сильно похуже).

[Продолжение здесь]