Итак, в прошлый раз в разборе Equity Risk Premium (ERP) мы остановились на том, что методы оценки премии за риск на основе опросов или анализа исторической статистики слишком зациклены на прошлых событиях. А нам бы в идеале нужен способ, который будет опираться на соотношение текущих рыночных цен с будущими ожидаемыми выгодами от владения акциями. Так что сегодня мы рассмотрим два самых простых и «наивных» метода, как такую оценку можно сделать.
1. Модель дисконтированных дивидендов со стабильным ростом. Тут всё просто: если мы акции собрались держать вечно, то они нам нужны зачем? Чтобы они деньги приносили дивидендами! Так что, текущая рыночная стоимость акции должна быть, по идее, эквивалентна сумме будущих дивидендных потоков, дисконтированных (приведенных к текущей стоимости) по ставке ожидаемой инвестором доходности.
При этом, дивиденды всё же со временем имеют обыкновение расти. И кое-кто из экономистов считает, что долгосрочная доходность по гособлигациям как раз является ожиданием рынка относительно долгосрочных темпов номинального экономического роста экономики, а значит – косвенно, и темпа роста дивидендов тоже. Кто хорошо помнит школьную математику – тот уже здесь смекнул, что:
Рыночная цена акции = Ожидаемые дивиденды за год / (Ставка дисконтирования в виде ожидаемой годовой общей доходности акции – Ожидаемый темп роста дивидендов в виде долгосрочной безрисковой ставки)
Ну и если тут всё попереносить аккуратно, то внезапно выйдет, что наша искомая риск-премия в акциях сверх безрисковой ставки – это и есть обычная дивидендная доходность к текущей рыночной цене! Очень просто и очень грубо, но уж как есть. В начале 2024 года, кстати, Dividend Yield американского рынка составлял 1,5% годовых. Как-то маловато для риск-премии…
2. Похожая модель, но с прибылью компании вместо дивидендов. Здесь мы уже смотрим на то, сколько компания зарабатывает прибыли по сравнению с рыночной ценой акции. Часть этой заработанной прибыли при этом, опять же, выплачивается в виде дивидендов; а часть реинвестируется обратно в бизнес (мы тут будем предполагать, что эффективность этого реинвестирования как раз и будет равна ожидаемой общей доходности от акций).
В формулах здесь копаться не будем (обращайтесь к Дамодарану с 89 страницы), но по итогу при использовании такого подхода выходит, что премия за риск в акциях должна быть равна соотношению годовой прибыли к цене акции (по сути, обратному коэффициенту P/E) за вычетом долгосрочной безрисковой доходности.
Опять же, на начало 2024 года коэффициент E/P рынка США составлял 4,6%, а 10-летняя безрисковая доходность US Treasuries – 3,9%. Получается, риск-премия в акциях составляет всего 0,7% годовых? Да что ж такое-то: чем дальше – тем меньше она становится…
Но есть мысли, что с этим можно сделать. Во-первых, неплохо бы как-то учесть, что помимо выплаты дивидендов есть и другие способы выдавать инвесторам чемоданы бабла (см. «байбэки»). Во-вторых, можно попробовать использовать чуть более детальные прогнозы дальнейшего роста прибылей компаний, чем совсем грубый подход, описанный выше. Именно этим мы и займемся в следующем посте.
А пока напишите в комментах, что думаете – достаточно ли вам дополнительной доходности от акций в размере 0,7–1,5% годовых, чтобы вкладываться в них вместо самых надежных облигаций? 🤔
[Продолжение здесь]