Неопределенность в области монетарной политики давит на ОФЗ
Доходности рублевого госдолга в 1П этого года достаточно устойчиво растут, в особенности в последние месяцы. Сейчас доходности вдоль кривой ОФЗ на отрезке от 1 до 10 лет закрепились выше 15%, вблизи исторических максимумов. В июне, до 24 числа, сдвиг вверх составил 0,3-1,0 п.п., за счет более выраженного смещения в коротком конце кривая вновь приобрела более инвертированную форму.

На доходностях, главным образом, отражается уже достигнутая жесткость монетарной политики и неопределенность в части будущих решений, на которую, в том числе, ссылался ЦБ на заседании в июне (см. наш обзор от 21 июня). Горизонт возможного возвращения инфляции к цели расширяется под давлением проинфляционных рисков. При этом, в краткосрочной перспективе регулятор находится на развилке между сохранением ключевой ставки на пике цикла ее повышения на рекордно продолжительный период времени (сценарий сохранения 16% как минимум до конца этого года) и также исторически экстраординарного дополнительного повышения ключевой ставки. Более того, с повестки временно снят вопрос о нейтрализации монетарной политики, который в особенности важен для длинных ставок – как в части темпа снижения ключевой ставки, так и в части нейтрального уровня, который мог сместиться вверх в текущих условиях. На котировки ОФЗ также оказывает давление стимулирующая фискальная политика последних лет и соответствующие риски отложенной ее нейтрализации.

Отметим, что на фоне ускорившегося роста доходностей ОФЗ Минфин существенно снизил темпы заимствования средств. Если в апреле ведомство привлекло почти 320 млрд руб., то в мае эта величина снизилась до ~104 млрд руб., а в июне удалось занять лишь ~21 млрд руб. Более того, если в апреле-мае размещались только классические выпуски, то в июне (на прошлой неделе) ведомство использовало флоатеры, впервые в этом году. Хотя спрос был существенным, Минфин не удовлетворил значительный объем заявок, предполагавших высокую премию. С учетом важной роли ОФЗ в покрытии дефицита бюджета в этом году (нетто-объем ~2,5 трлн руб.), мы полагаем, что Минфин еще вернется к предложению флоатеров, но сохранит фокус на «подорожавших» ОФЗ-ПД.