ЦБ ждет более устойчивых сигналов для снижения ключевой ставки
В опубликованном вчера резюме обсуждения ключевой ставки ЦБ раскрыл больше деталей о решении на мартовском заседании. Напомним, что регулятор ожидаемо сохранил ключевую ставку на уровне 16%, сигнал на будущее также был фактически оставлен неизменным, несмотря на признаки улучшения инфляционного фона в марте.

В марте отдельные участники обсуждения высказывались в пользу смены сигнала на направленный. На пресс-конференции Э. Набиуллина заявляла, что ЦБ рассматривал только опцию сохранения ключевой ставки, обсуждались преимущественно дальнейшие траектории развития монетарной политики. Действительно, в резюме отмечено, что участники заседания допускали три опции в части сигнала на ближайшие заседания: оставить его ненаправленным (была выбрана она), указать на целесообразность снижения ключевой ставки или, напротив, – на ее повышение. Также ЦБ опубликовал условный список критериев, при которых будет допустимо снижение / повышение ключевой ставки. Они касаются (1) динамики фактической инфляции и инфляционных ожиданий, (2) состояния потребительского спроса, (3) жесткости рынка труда, (4) взаимосвязи с фискальным стимулом и (5) возможной реализации проинфляционных рисков со стороны внешних условий (преимущественно, сценарий просадки экспорта, сопровождающийся ослаблением рубля и его переносом в цены).

Направленный на повышение сигнал обсуждался, но маловероятен, а … Наши ожидания в целом совпали с решением ЦБ. С одной стороны, мы не ждем дополнительного повышения ключевой ставки без существенного отклонения инфляции от базового сценария (плавное замедление). Отметим, что этот сценарий видится маловероятным, в особенности в условиях жесткой монетарной политики – масштаб трансмиссии уже принятых решений еще усиливается.

… направленный на снижение сигнал может появиться в пресс-релизе ближе к лету. При этом, мы также не ожидали указания на приближающееся снижение ключевой ставки. ЦБ отмечает, что в начале года потребители наращивали как потребление, так и сбережения на фоне сильной динамики доходов (которая во многом подогревается жесткостью рынка труда). С учетом этого, более раннее снижение ключевой ставки чревато перераспределением сберегательного ресурса на цели потребления, что еще больше укрепит инфляцию. Более того, по данным ЦБ, оперативные индикаторы и результаты опросов в 1 кв. 2024 г. указывают на определенное ускорение экономики (в 4 кв. 2023 г. ЦБ говорил о признаках замедления). Это может поддерживать инфляцию издержек в ближайшие кварталы. С учетом наличия рисков второй волны инфляции, ЦБ в этом году будет действовать скорее консервативно. Так, рынок сейчас сместил ожидания первого снижения ключевой ставки на 4 кв. (из кривой ROISFIX). В нашем прогнозе ЦБ все же начнет цикл нейтрализации раньше – опустит ключевую ставку до уровня 14% к концу 3 кв., и до 11% к концу года. Мы допускаем снижение на 5 п.п. в этом году, так как когда наступят условия, допускающие цикл смягчения, более явно проявятся риски, связанные с чрезмерной жесткостью монетарных условий, и ЦБ не будет «передавливать» внутренний спрос.