Февральское заседание ЦБ: умеренно ястребиный настрой
На первом заседании ЦБ по ключевой ставке, прошедшем в пятницу, регулятор ожидаемо оставил ее на уровне 16%. Вместе с сохранением ключевой ставки, ЦБ подтвердил (и в чем-то усилил) данные ранее сигналы на кратко- и среднесрочную перспективу.

Ненаправленный сигнал сохранен, хотя и убран из пресс-релиза. Сигнал на ближайшие заседания остался нейтральным, согласно комментарию А. Заботкина. Формально традиционная нейтральная формулировка не попала в несколько обновленный формат пресс-релиза, но зампред ЦБ отметил, что, когда сигнал сменится на направленный, он вновь вернется в пресс-релиз. Напомним, что с этого заседания регулятор обновляет формат коммуникации: помимо более лаконичного пресс-релиза на 27 февраля запланированы публикации резюме обсуждения и комментариев к среднесрочному прогнозу.

Монетарные условия в 2024 г. будут в среднем жесткими. В части ожиданий на среднесрочную перспективу ЦБ скорректировал вверх прогнозы по средней ключевой ставке (относительно октябрьской версии) – до 13,5-15,5% на 2024 г. и 8,0-10,0% на 2025 г. (сдвиг на +1 п.п. в оба года). По нашим оценкам, половина вклада в более высокие уровни на 2024 г. связана с уже произошедшим в декабре повышением ключевой ставки (вероятно, что в октябрьском прогнозе пик ключевой ставки предполагался на уровне 15%, а не 16%). В целом, хотя регулятор и говорит о пространстве для снижения ключевой ставки в этом году (пока ЦБ ориентирует рынок на 2П), монетарные условия в среднем останутся жесткими.

Часть ужесточения прогноза по ключевой ставке объясняется обновлением прогноза по потребительскому спросу. Также ЦБ сдвинул вверх на 0,5 п.п. прогнозный диапазон по ВВП на 2024 г. – до 1,0-2,0% г./г. В текущую версию закладываются (1) менее значительное замедление потребления домохозяйств, (2) нейтральная динамика запасов (ранее предполагалось их ощутимое сокращение), (3) менее амплитудная динамика экспорта и импорта (с положительным, в отличие от 2023 г., вкладом чистого экспорта в ВВП). С учетом того, что ЦБ по-прежнему планирует приблизить инфляцию к цели уже в этом году (4,0-4,5% г./г. на 2024 г.), улучшение перспектив потребления оправдывает дополнительное ужесточение прогноза по ключевой ставке. По нашим оценкам, в инерционном сценарии ожидаемая инфляция на горизонте 12М превышает целевой уровень более чем на 2 п.п. (см. кривую адаптивных инфляционных ожиданий на графике), что также подтверждает необходимость сохранения жестких условий ДКП для достижения цели в 2024-25 гг.

ЦБ допускает широкий диапазон сценариев снижения ключевой ставки. Предсказание траектории снижения ключевой ставки на текущий момент остается задачей, связанной с большой неопределенностью. Мы полагаем, что на фоне беспрецедентности текущих условий, ЦБ в своих решениях опирается на наиболее актуальные данные – не на фактический уровень инфляции, а на результаты работы трансмиссионного механизма и соответствующие корректировки уровня ожидаемой инфляции. Это объясняет как ширину прогнозных диапазонов по ключевым индикаторам, так и регулярные уточнения этих прогнозов. Напомним, в нашем базовом сценарии заложено снижение ключевой ставки до 10% в этом году при замедлении инфляции до 4,5% г./г., что соответствует верхней границе планов ЦБ.