У коллеги Адамидова в картинках хорошо сошлись 3 сюжета, которые рынок пока предпочитает обсуждать по отдельности. Во-первых, госдолг США приблизился к 40 трлн долл. Во-вторых, центробанки все чаще покупают золото. В-третьих, реструктуризация американского долга постепенно переезжает из отдела конспирологии в рабочие сценарии.

Начнем с последнего. В опросе UBS уже 33% управляющих резервами центробанков допускают реструктуризацию долга США в течение ближайшего года. Еще 22% считают возможным, что Вашингтон попросит союзников обменять принадлежащие им трежерис на более длинные или низкодоходные инструменты. 42% сообщили, что уже сократили или планируют сократить вложения в американские активы. При этом 93% по-прежнему не ждут, что доллар потеряет статус резервного актива/убежища.

Именно это сочетание особенно интересно. Паники нет. Но безусловного доверия тоже больше нет. Кредитор все еще готов дать Америке деньги. Он просто начал задавать неприятный вопрос - вернут ли их именно в тот срок, на тех условиях и с той покупательной способностью, которые были обещаны.

Реструктуризация госдолга США почти наверняка не будет выглядеть как аргентинский дефолт. Никто не выйдет к микрофону со словами - денег нет, но вы держитесь. Все оформят намного приличнее. Иностранным союзникам могут предложить обмен обычных трежерис на 50- или 100-летние бумаги с низким купоном. Взамен - доступ к американскому рынку, снижение пошлин, военная защита, своп-линии и возможность получать доллары под эти бумаги через ФРС.

Это одна из идей так называемого Mar-a-Lago Accord. Официальной программой она пока не является. Но ее элементы уже давно обсуждаются людьми, вошедшими в американскую администрацию. Экономический смысл прост. Американский долг не списывают. Его превращают в обязательство, которое можно не погашать при жизни нынешнего кредитора. Юридически это обмен. Финансово - реструктуризация. Геополитически - плата за место в американском контуре безопасности.

Причина тоже понятна. Бюджетный офис конгресса ждет дефицит бюджета США в 2026 году на уровне 1,9 трлн долл. Чистые процентные расходы уже превышают 1 трлн долл в год. Долг составляет около 101% ВВП и при нынешней политике вырастет до 120% к 2036 году.

США не грозит техническая нехватка долларов. Доллары они создадут. Им грозит необходимость выпускать столько новых обязательств, что покупатель начнет требовать либо более высокую доходность, либо политические гарантии, либо право выйти. И вот здесь появляется золото.

По расчетам ЕЦБ, к концу 2025 года золото достигло 27% официальных мировых резервов по рыночной стоимости. Американские трежерис - 22%. Значительная часть разницы возникла из-за роста цены самого золота, а не только из-за покупок. Но направление движения все равно показательно. Золото не приносит купон. Им неудобно оплачивать импорт. Его дорого хранить. Зато его нельзя попросить обменять себя на 100-летний слиток с нулевой доходностью.

У золота нет эмитента, который однажды сообщит, что прежние условия обязательства больше не соответствуют новой архитектуре мировой безопасности. Поэтому золото в этой истории - не обязательно средство погашения американского долга. Скорее страховка тех, кто опасается оказаться участником его погашения.

США, вероятнее всего, не объявят дефолт. Они будут использовать инфляцию, финансовую репрессию, регулируемый спрос банков и стейблкоинов, контроль доходностей и обмен долга на более длинные бумаги. Каждый доллар номинально вернут. Просто позже. И купить на него можно будет меньше.

США не обманут кредиторов. Она предложит им новые правила союзничества. А отказ от предложения внезапно окажется угрозой национальной безопасности. Трежерис остаются обещанием США. Золото - отсутствием необходимости кому-либо верить. Когда обсуждаются новые условия обещания, отсутствие обещания начинает стоить особенно дорого.

@moi_misli_vslukh