БЮДЖЕТНОЕ ПРАВИЛО И ОТТОК КАПИТАЛА. По проекту Основных направлений ДКП Банка России оценил потоки капитала в базовом сценарии, когда нефть снижается с $65/bbl в 2021 до $50/bbl в 2024. По расчётам Банка России накопление золотовалютных резервов по бюджетному правилу (БП) при нефти 50-60-75 должно быть 17-46-72 bln USD соответственно. По моим расчётам меньше 14-35-67 bln, но не суть – важнее сколько валюты остаётся для "чистых сбережений частного сектора" включая нерезидентов. С каждым годом меньше и меньше - $83-87 bln в 2020-21 и лишь $58 bln в 2024. Эта сумма включает не только чистый отток по счёту капитала, но и чистые инвестиционные расходы. Компании платят дивиденды и проценты иностранным владельцам капитала, что является таким же оттоком валютных доходов от экспорта – только записывается в текущем счёте платежного баланса.

🟠 Максимальные чистые оттоки частного капитала у нас были в 2008 ~$166 и 2014 ~$210 bln. В 2018-19 цифры 114-49 в среднем дают те же $80+ bln, если скорректировать на отток в 2018 и приток в 2019 средств нерезидентов в ОФЗ. Если в 2022-24 будет приток нерезидентов в ОФЗ либо частные инвесторы сократят покупки иностранных ценных бумаг на бирже, то иностранной валюты от экспорта будет достаточно. Но я бы на это не рассчитывал.

🟠 Государственная идея в том, что у нас "мало долгосрочных сбережений граждан на финансовом рынке и много депозитов" (Минфин призывает обсудить эту тему на МФФ-21). На самом деле в этом нет проблемы, а попытка заставить сбережения прийти на биржу, половина из которых так или иначе уйдет в иностранные ценные бумаги, чревата ослаблением рубля. Не сбережения создают инвестиции - всё наоборот.

✅ Чтобы избежать проблем, нужно менять практику покупок валюты по бюджетному правилу. Коллеги из ВТБ Капитал уже предложили сделать БП "симметричным" и ограничить накопление валютных резервов при превышении ФНБ сколько-то % ВВП. Допустим $2-3 bln в месяц (в сентябре 2021 Банк России купит уже $4,5 bln при нефти ~70). Поддерживаю!

🟠 Проблема механизма БП в том, что избыточные нефтегазовые доходы бюджета при высоких ценах на нефть изымают всё больше доходов компаний, которые или не обеспечены валютной выручкой (из-за снижения доли экспорта и налогового манёвра), или валютная выручка от которых не поступает в экономику (сверхприбыли, которые автоматически уходят в сокращение чистого долга или дивиденды). В результате притока валюты может быть недостаточно для привычных сбережений всего частного сектора, когда Банк России и Минфин вперёд него покупают инвалюту. Нынешнее БП не учитывает эти риски.