​​👠 Обувь России (ORUP) - обзор проблемной компании

▫️Капитализация: 1,2 млрд (10,4 руб акция)
▫️Выручка TTM: 12,6 млрд
▫️EBITDA: 1,87 млрд
▫️Прибыль TTM: 1,08 млрд
▫️Net debt/EBITDA: 6,8
▫️fwd P/E 2021: 1
▫️P/B: 0,1

👉Обувь России - развивает ряд брендов: Westfalika, Пешеход, Emilia Estra, Rossita, Lisette, а также casual-бренды all.go и S-TEP и бренд верхней одежды Snow Guard.

Также, компания владеет маркетплейсом Westfalika и значительную долю дохода генерирует за счет своей микрокредитной компании "Арифметика".

👉Ключевые сегменты выручки и их доля в EBITDA:
▫️Продажа готовой продукции: 69% / 61%
▫️Выдача денежных займов: 31% / 39%

✅Обувь России дешева по мультипликаторам. P/E = 1,1, P/S = 0,1, P/B = 0,1. Но есть много нюансов.

⚠️Компания показывает рост выручки. В 1п2021 выручка выросла на 14% г/г, до 3,1 млрд р.

Стоит отметить, что компания внесла корректировки в отчетность, фактически, объем выручки, в сравнении со старыми данными, упал на 23%❗.

Подобные корректировки уже должны были вызвать опасения инвесторов еще после их публикации 30 августа 2021. Отмечу, что выручка в 1П2021 упала относительно ОЧЕНЬ НИЗКОЙ базы 2020 года.

❌Чистая прибыль в 220 млн за 1п2021 вызывает сомнения, так как бренд получил 300 млн субсидии. То есть реальная прибыль отрицательна. Однако второе полугодие классически более успешно для ОР, из-за чего можно ожидать более уверенные показатели.

❌Обувь России не платит дивиденды с 2019 года и не проводит выкупов акций с рынка. Это логично, учитывая, что FCF глубоко отрицательный и только за 1П2021 составил примерно -400 млн руб.

❌У компании есть микрофинансовое подразделение. Оно дает около 31% выручки и 39% от показателя EBITDA. Но чистая прибыль сегмента, на самом деле, отрицательная(около 500 млн убытка в год). При том уровень просрочки равен 63% от общего объема займов.

✅ Руководство хочет решить проблему с данным сегментом через IPO в Канаде, с оценкой около 150 млн долларов, что в разы выше текущей оценки всего бизнеса. Однако, думаю что фактическая оценка будет в разы ниже...

❌Объем запасов на складах компании стремительно растет. На момент публикации последней отчетности он достиг 19 млрд рублей, увеличившись на 6% за полгода. Руководство объясняет, что рост связан с запасами под маркетплейс westfalika. Но старые запасы при этом не исчезают, что указывает на их неликвидность и на реальную рыночную стоимость ниже, чем заложенная в отчетности, скоро и здесь будут корректировки задним числом❗.

❌Число брендовых магазинов сократилось на 6% за первые полгода, с 839, до 805. Это основной канал продаж компании.

❌У бренда большой долг. Долг равен 13,2 млрд рублей. Net debt/EBITDA = 6,8. Рост ставок приводит к повышению стоимости обслуживания долга, что критично на фоне колебаний выручки и прибыли.

Вывод:
У компании полно негатива. Единственные существенный плюс - возможное IPO МКК Арифметика. Хотя если оно пройдет по цене ниже $100m ничего реально не изменится.

📉 Стоимость акций компании может колебаться вверх и вниз в разы. Так как теперь всё будет зависеть от IPO и корректировок в отчетах. Компания практически банкрот, для себя рисковать не вижу смысла.

📈 В моменте могли быть интересны только облигации компании по 15-20% от номинала, так как только купонный доход по ним обеспечивал бы доходность в 50-70% годовых на протяжении нескольких лет. Но на погашение облигация я бы не рассчитывал.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#обзор #ОбувьРоссии #ORUP