[ч. 2]
ЦБ повысил ставку на 8,5 п.п. и планирует удерживать высокие ставки более продолжительное время, чем исторически. Повышенная инфляция в этом году (перед последней неделей декабря, по нашим оценкам, она составила 7,45% г./г.), на наш взгляд, связана как с удорожанием издержек, так и с активным спросом, без которого перенос издержек в цены мог бы происходить медленнее. В недавнем интервью РБК Э. Набиуллина отметила, что, смотря на инфляционную картину ретроспективно, ужесточение монетарной политики можно было бы начать раньше, весной. Напомним, что за 2023 г. ЦБ поднял ключевую ставку с 7,5% до 16% (на 8,5 п.п.), в основном во 2П. Высокие инфляционные ожидания и отсутствие дополнительных шоков, которые могли бы перевести потребительские привычки в более консервативный формат сейчас усложняет трансмиссию решений ЦБ, относительно смягчая их. Впрочем, мы полагаем, что проведенных в 2023 г. повышений ключевой ставки и ожидаемого поддержания высоких ставок до середины 2024 г. будет достаточно для охлаждения инфляции до близкой к целевому уровню (в нашем прогнозе месячные темпы инфляции ощутимо замедлятся во 2П).

Потенциал ослабления курса рубля в базовом сценарии ограничен. Проинфляционное влияние динамики курса рубля в базовом сценарии также должно оказаться ограниченным. В 2023 г. его повышенная волатильность и формирование ожиданий об устойчивости ослабления подогрели рост цен. В 2024 г. мы ожидаем сохранения курса рубля вблизи текущих уровней (85-95 руб./долл.). Поддерживать рубль, как и сейчас, должен относительно нормальный результат по текущему счету (ниже рекорда 2022 г., но умеренно выше долгосрочного среднего уровня в 55 млрд долл.).

Поддерживать рубль вблизи текущих уровней будут фундаментальные факторы. Также позитивным фактором для курса могут выступить операции ЦБ. Э. Набиуллина отмечала, что при текущем уровне цен на нефть регулятор, скорее всего, останется нетто-продавцом в 2024 г. Сегодня ЦБ объявил, что в 1П ежедневный объем продаж составит 11,8 млрд руб. за исключением регулярных интервенций, связанных с действием бюджетного правила (в январе - +0,8 млрд руб./день в рамках зеркалирования инвестиций ФНБ за 1П 2023 г.). На 2П 2024 г. в этом расчете изменится величина инвестиций ФНБ – сейчас заложены траты за 2П 2023 г., будут учитываться – за 1П 2024 г. Объем отложенных с августа интервенций и объем зеркалирования расходов ФНБ на покрытие дефицита бюджета в 2023 г. равномерно распределены на 2024 г.

В случае значительной просадки экспорта (негативный сценарий), рубль может сместиться к 100 руб./долл. и выше. Среди рисков для динамики курса можно выделить возможную просадку экспорта в случае ухудшениях внешнеторговых условий и / или конъюнктуры сырьевых цен на глобальных рынках. В части номинального импорта мы ожидаем устойчивой динамики вблизи текущих месячных уровней. Рост импорта (который мог бы быть негативен для курса рубля) вряд ли возможен при текущем характере монетарной политики.