Позавчера был на очередной встрече Virtual Seminar on Monetary Economics. В этот раз выступала Хелен Рэй — настоящая рок-звезда современной макроэкономики.

В новой работе (NBER, 2026) Рэй с соавторами задаёт важный вопрос: через какие каналы денежно-кредитная политика Китая влияет на мировую экономику?

Интуитивный ответ напрашивается сам собой. Если верить предыдущим исследованиям Рэй про США, главный канал — финансовый: через глобальные потоки капитала и финансовые условия. Но в случае Китая оказывается, что всё устроено иначе.

Внутри страны денежно-кредитная политика Китая работает практически «по учебнику». Ужесточение политики снижает выпуск и инфляцию, а передача импульса идёт через привычные макроэкономические каналы. Это важный результат сам по себе: он демонстрирует, что китайская система гораздо ближе к привычному таргетированию инфляции, чем принято думать (пусть и со своей страновой спецификой, связанной с управлением курсом).

Однако самое интересное начинается, когда мы смотрим на внешний эффект. Оказывается, что шоки денежно-кредитной политики Китая существенно влияют на мировую экономику: на цены сырьевых товаров, на глобальное производство и на торговлю. Более того, этот эффект влияет на инфляцию в других странах.

Причем в отличие от американской денежно-кредитной политики, китайская распространяется по миру не столько через финансовые рынки, сколько через реальный сектор. Когда Китай замедляется из-за ужесточения политики, падает спрос на сырьё, снижаются цены, перестраиваются производственные цепочки — и именно через это шок «разливается» по миру.

Как я для себя формулирую главный вывод: глобализация не одинакова для всех стран, и каналы передачи денежно-кредитной политики зависят от роли страны в мировой экономике. США воздействуют на мир через финансовую систему. Китай — через торговлю и производство.

PS: Замечание для макроэконометристов. Обратите внимание, что на слайдах, где показан отклик переменных на ужесточение политики, есть эффект, напоминающий price puzzle. Да, не только нам в России, но и профессорам Лондонской бизнес-школы приходится иметь дело с этой штукой. На семинаре Хелен уделила некоторое время объяснению того, откуда этот эффект в данном случае, и почему он не опровергает основных тезисов работы.