Разгадка «загадки цен» (часть 3 из 3)

Чтобы оценить влияние изменения ключевой ставки на инфляцию, стоит учесть влияние прочих важных факторов, динамика которых также связана с инфляцией и процентными ставками. В одной из самых цитируемых ранних работ нобелевского лауреата Симса (Sims, 1992) применен метод векторной авторегрессии (VAR) к данным США, Японии и некоторых европейских стран. Планируя оценить работу процентного канала ДКП, Симс обнаружил неожиданный для себя эффект, позже получивший название «загадки цен» (price puzzle): сразу после ужесточения политики инфляция ускорялась.

Работа Симса стала отправной точкой для множества исследований по идентификации шоков денежно-кредитной политики. Есть два конкурирующих объяснения причин возникновения загадки цен:

🔸Действие канала издержек: рост процентных ставок увеличивает издержки фирм, это сокращает предложение, поэтому цены растут. В результате сдерживающая монетарная политика не помогает побороть инфляцию.

🔸Несовершенство эмпирических методов, выявляющих загадку: в действительности сдерживающая монетарная политика работает, как и задумано, то есть сдерживает инфляцию. Однако это сложно обнаружить, потому что на практике центральные банки обычно проводят такую политику, когда ожидают роста цен, и она действует с лагом.

Сам Симс придерживался второй точки зрения, считая монетарную политику эндогенной. Он подразумевал, что стандартная хронология событий такова: возникает какой-то проинфляционный шок, потом центральный банк увеличивает ставку, потом инфляция ускоряется (из-за проинфляционного шока), а ещё позже инфляция замедляется (благодаря отложенному эффекту действий центрального банка).

Чтобы проверить это предположение на практике, нужно применить метод обработки данных, преодолевающий проблему эндогенности. За 30 лет, прошедших с момента публикации работы Симса, было испробовано несколько подходов:

🔹Во-первых, можно добавить в модель больше переменных, чтобы учесть всю информацию, доступную денежным властям при принятии решения: вместо четырех-пяти переменных, учитываемых в простых векторных авторегрессиях, использовать десятки факторов. Это можно сделать при помощи так называемых факторных векторных авторегрессий (FAVAR) (Борзых, 2016), (Шестаков, 2017).

🔹Во-вторых, можно согласиться с тем, что структура экономики изменчива, и из-за этого уравнения, описывающие взаимосвязь между факторами, тоже меняются с течением времени. Такой подход позволяют реализовать векторные авторегрессии с изменяющимися во времени коэффициентами (TVP-VAR). Для анализа экономики России, которая часто подвергается структурным шокам, использование такого метода кажется вполне естественной идеей (Борзых, 2016), (Шестаков, 2017).

🔹В-третьих, можно учитывать многомерность шоков, порождаемых решениями центрального банка, отделяя влияние собственно изменения ключевой ставки от влияния коммуникации центрального банка (Банникова, 2024).

🔹В-четвертых, можно приблизить спецификации моделей к реальности еще одним способом: принять во внимание асимметричность последствий денежно-кредитной политики (Колесник, Картаев, Зубарев, 2025).

Примечательно, что использование любого из упомянутых подходов к современным российским данным приводит к одному и тому же результату: загадка цен исчезает. Во всех указанных случаях расчеты демонстрируют, что увеличение процентной ставки сдерживает инфляцию.

Например, на графике показано снижение инфляции в ответ на увеличение ключевой ставки (монетарный шок) и на сообщение ЦБ об ужесточении политики (информационный шок) из работы Банниковой (2024). Кстати, на этом графике хорошо видно, что денежно-кредитная политика действует с лагом: в ответ на увеличение ставки инфляция снижается не сразу, а через несколько кварталов.

Всё это не значит, что канал издержек вовсе отсутствует в российской экономике. Это значит, что его сила существенно уступает совокупной силе канала процентной ставки и коммуникационного канала денежно-кредитной трансмиссии.