За последние два года из Казахстана выведено порядка 13 млрд долларов США в виде портфельных инвестиций в зарубежные юрисдикции. Это огромные деньги, которые должны были бы работать на экономику нашей страны, но фактически работают на чужие экономики. Причины, почему так происходит, я описывал много раз. Основная причина заключается в том, что у нас действуют ограничения по ставкам на валютные депозиты, и вкладчики, зная, что существует арбитраж между рыночной ставкой и ограниченной регулятором ставкой в 1%, отправляют деньги в те страны, где они могут вложить их в финансовые инструменты со справедливой доходностью. Но существует и другая причина — это отсутствие на нашем рынке альтернативных финансовых инструментов, что напрямую связано с неразвитостью нашего фондового рынка. Поэтому очень важно не только работать над устранением арбитража, который приносит банкам сотни миллиардов тенге дополнительной прибыли, но и развивать фондовый рынок, способный предлагать альтернативные финансовые инструменты.

Надо сказать, что в Казахстане создана достаточно развитая биржевая инфраструктура, состоящая из KASE и AIX, но сама инфраструктура еще никак не гарантирует развитость рынка. Цифры это хорошо показывают: биржевая активность у нас почти на 97% — это денежный рынок и государственные ценные бумаги, а первичный рынок акций за весь 2025 год составил около 73 млн долларов США. То есть биржа у нас есть, а рынка капитала практически нет. Развитость рынка опирается не на инфраструктуру, а на институциональную среду, которая обеспечивает наличие прозрачных правил и игроков на рынке. А с этим у нас имеются определенные проблемы и сложности.

Во-первых, отсутствие институциональных инвесторов, которые должны обеспечивать основную ликвидность на рынке. В первую очередь это касается пенсионных фондов и страховых компаний. Пенсионные фонды у нас после пенсионной реформы превратились в ЕНПФ, который сильно ограничен в принятии инвестиционных решений и больше направлен на финансирование дефицита бюджета через государственные ценные бумаги. Под управлением частных компаний сегодня находится менее 1% пенсионных активов. Страховой рынок зарегулирован в плане инвестиций и также еще не так развит, как в развитых странах. Частные управляющие компании пенсионными активами не развились в силу законодательных ограничений и де-факто не стали альтернативой ЕНПФ, это отдельная тема для обсуждения.

Во-вторых, в Казахстане мало компаний, которые могли бы быть качественными эмитентами ценных бумаг: у нас либо крупные компании, которым легче привлечься из-за рубежа, либо мелкие, которые не имеют финансовой устойчивости и прозрачности для выпуска бумаг. Это связано с тем, что у нас нет институциональной мотивации развиваться и расти, поэтому компании предпочитают не системный рост, а реорганизацию в непрозрачные холдинги — как защиту от конкурентов, государства и партнеров и как способ налоговой оптимизации. Здесь очень большой пласт работы для государства.

В-третьих, текущий инфраструктурный ландшафт в виде двух бирж является достаточно ограничивающим фактором для всех и требует явной реформы, так как участники рынка вынуждены нести двойные временные и денежные издержки, а содержание двух бирж и двух регуляторных сред всегда является дополнительным расходом и для государства.

В-четвертых, и, по моему мнению, наиболее значимым фактором являются слабые институты, которые не позволяют фондовому рынку развиваться рыночно. Это в первую очередь касается защиты миноритарных акционеров, прав при банкротстве, независимости членов советов директоров, раскрытия информации, правоприменения законов, судебных решений по корпоративным спорам, отсутствия давления силовых структур и так далее.