✍️ Что это значит для прогнозов по ставке?

Июльское решение о снижении ставки базировалось на анализе следующих факторов: (1) динамике инфляции и её структуре в привязке к скорости восстановления повреждённых производственных мощностей; (2) устойчивости потребительского спроса; (3) степени жёсткости денежно-кредитных условий (ДКУ); и (4) бюджетных рисков. Эти же факторы будут ключевыми и на сентябрьском заседании.

Что изменилось с тех пор?
 
📌 Инфляция ускорилась, в т.ч. в устойчивой части, хотя ЦБ упоминал про сложность точной декомпозиции роста цен на временные и устойчивые факторы. Но динамика годовой инфляции укладывается в базовый прогноз ЦБ и ориентиры на конец 3К26 (середина диапазона предполагает 6% г/г) и конец года (6-7%). В терминах 3-мес. с.к.г. наш прогноз предполагает уровень 7.5-8% с.к.г. в 3К26 (7% середина прогноза ЦБ) и 5-5.5% (4-6.4% у ЦБ), т.е. небольшое превышение инфляции в 3К в пределах 0.2% к/к по сравнению с ожиданиями ЦБ с возвращением в прогнозный диапазон в 4К26.

📌 Замедление потребительского спроса, вероятно, продолжилось и выглядит устойчивым на фоне признаков охлаждения рынка труда (квартальный опрос ЦБ, индекс hh.ru) и замедления роста зарплат (данные СберИндекса).

📌 Жёсткость ДКУ по последним оценкам ЦБ значимо не изменилась, а снижение инфляционных ожиданий и небольшое повышение депозитных ставок могло даже обеспечить их небольшое ужесточение в реальном выражении для населения с уровней июля.

📌 Бюджетные риски значимо не изменились с учётом фактического исполнения бюджета, известных вводных и внешней конъюнктуры.

📌 Рост экономики складывается в нижней половине диапазона 0-1%, а потеря потенциала экономики из-за воздушных атак могла компенсироваться торможением спроса, удерживая «разрыв выпуска» от значимого роста, и именно он является определяющим для оценки будущих инфляционных рисков.

📌 В части рисков, с одной стороны, неопределенность относительно длительности инфляционных эффектов текущих шоков предложения и скорости восстановления повреждённых производственных мощностей и инфраструктуры остаётся высокой. Острота топливного кризиса вновь нарастает, и это риск для краткосрочной инфляции и ИО. С другой стороны, сдерживающее влияние на продовольственную инфляцию до конца года могут оказать затруднения с экспортом зерна: по некоторым данным внутренние цены на зерно на этом фоне уже начали снижаться.

🧮 Текущая макро-картина в части рисков и основных вызовов остаётся похожей на ту, что мы имели к июльскому заседанию. Поэтому июльский прогноз ЦБ по ставке остаётся актуальным, даже если осенью ЦБ предпочтёт взять паузу для оценки рисков, если к заседанию признаков замедления устойчивой инфляции и более значимого охлаждения экономики не появится. В октябре нас также ждёт рост тарифов ЖКХ, но здесь влияние на инфляцию и ИО, полагаем, будет временным и аналогичным тому, что было в июле 2025 и начале 2026 при повышении НДС: слабость экономики ограничит вторичные ценовые эффекты, не требуя подстройки ДКП.

Поэтому в базовом сценарии к концу 2026 жду ставку не выше 13.50% со снижением до 11% в 2027.