Рынок всегда живёт в перекосе. Он либо недооценивает будущее и цепляется за текущие цифры, либо полностью игнорирует настоящее ради красивой картинки через пять лет. Равновесия не бывает.

В начале цикла инвесторы зациклены на “здесь и сейчас”. Текущая выручка, текущая маржа, текущие проблемы. Будущее где-то там, но оно дисконтируется так сильно, что почти ничего не стоит. Конец 2022 для Nvidia хороший пример: крипто-похмелье, слабый рынок ПК, рост ставок, разговоры о рецессии. Все смотрят на краткосрочные headwinds и не хотят платить за то, чего ещё нет.

Потом что-то меняется. Технологический триггер, первые цифры, первые крупные контракты. Инвесторы начинают постепенно переносить фокус вперёд. С LTM на NTM. С текущей прибыли на следующую. Будущее перестаёт быть абстракцией, у него появляются модели и эксель.

Дальше начинается самое интересное. Цена растёт, нарратив крепнет, и воображение включается на полную. Уже не 12 месяцев вперёд, а 2–3–5 лет. Текущие метрики объявляются нерелевантными. Аналитики поднимают таргеты, придумываются новые KPI, которые “лучше отражают потенциал”. Медвежьи аргументы не опровергаются, а высмеиваются. Капитал втягивается всё быстрее, потому что рост сам себя подтверждает. Перформанс-чейзинг приводит в акции тех, кто не верит в тезис, но верит в график.

На пике настоящее перестаёт существовать. Есть только воображаемое будущее. Причём часто даже не про экономику компании, а про масштаб технологии в целом. В мобильном цикле это было “у каждого по два телефона”. В SaaS в 2021 никто не хотел слышать про инфляцию, ставки, зависимость от дешёвых денег или конкуренцию. Будущее казалось гарантированным, а дисконтировать его было не принято.

Потом появляется катализатор. Иногда по теме, иногда со стороны. Слабый отчёт, кредитный стресс, ужесточение политики, трещина в модели. И вдруг оценки, которые казались логичными “при допущениях”, начинают выглядеть натянутыми. Механизм разворачивается. Если раньше рынок агрессивно капитализировал далёкое будущее, теперь он агрессивно его обнуляет.

Будущее снова дисконтируется, но уже с избытком. Начинается разочарование не только в акциях, а в самой технологии. То, что вчера было “неизбежным”, сегодня объявляется хайпом. Подъём шёл по ступенькам, падение происходит лифтом. Асимметрия всегда на стороне страха.

И вот здесь развилка. Если технология действительно трансформирующая, прогресс продолжается даже без бесплатного капитала. Тогда через какое-то время появляется новая точка входа, как это было с интернетом. Если же экономика не сходится, рост останавливается или маржа не подтверждает ожидания, цикл всё равно повторится. Просто уже вокруг другой темы.

Каждый раз в пике звучит одна и та же мысль: “в этот раз всё иначе”. История рынка показывает, что иначе бывает редко. Но полностью исключать это тоже нельзя. Именно поэтому циклы и повторяются.