Claude и чудеса бухучета

Anthropic сообщила инвесторам, что второй квартал подряд закончит с положительной скорректированной операционной прибылью. Новость появилась на фоне приближения IPO на Nasdaq, где разработчика Claude могут оценить более чем в $2 трлн. Ключевое слово здесь — «скорректированная»: из показателя вычли кучу всего (в том числе вознаграждение сотрудников акциями) и это достаточно творческий подход к бухучету.

Те же акции и опционы — заметная часть пакета, которым Anthropic удерживает руководителей, исследователей и инженеров в борьбе за кадры с OpenAI и Google. Живых денег компания при этом не тратит, зато выпускает новые акции, чем и размывает доли нынешних владельцев. Без доли все эти светлые умы работать не будут. Конечно, этот расход нетрудно вынести за рамки adjusted operating income, но платят за него всё равно акционеры.

Ещё эффектнее смотрится заявленная валовая маржа выше 80%. По данным Financial Times, Anthropic считает её ДО выплат партнёрам, которые распространяют Claude, включая Amazon, и ДО затрат на обучение моделей. С таким же успехом Ford мог бы отчитаться о высокой марже автомобильного бизнеса, заранее исключив из неё расходы на сборку машин. Ну или мы - о высокой марже нашего тг канала без учета выплат авторам, так как, вообще-то, обучение новых поколений Claude требует колоссальных вычислительных мощностей, и именно на нём держится технологическое преимущество компании. То есть исключить эти расходы - в принципе неадекватный подход к оценке.

Стоит отметить, правда, что выручка при этом стремительно растёт. Во втором квартале она выросла в 14 раз год к году, до $11,5 млрд, а к концу июля годовой темп достиг $65 млрд против $9 млрд в конце прошлого года. В SemiAnalysis ждут около $120 млрд к концу года. При такой динамике Anthropic вполне может выйти в прибыль и без бухгалтерской косметики.

Кстати об IPO - проспект всем финансовым миром ждали ещё на прошлой неделе, но компания сначала показала документы узкому кругу акционеров и решила снять их вопросы до публикации. Вангуем, что что-то там не сходится, и можно понять почему.

Сама оценка в $2 трлн держится на длинной цепочке допущений. Допустим, мы верим в неё и заходим на котлету. Дивидендов Anthropic не платит, так что заработать можно только на росте акций — ну хотя бы 20% в год, а большинство ждёт заметно больше. Но акции дорожают не сами по себе: за ними должны стоять деньги, которые приносит бизнес. Наши 20% на $2 трлн — это $400 млрд в год свободного денежного потока, то есть того, что остаётся у компании после всех расходов. При долгосрочной марже в 25% такие $400 млрд составляют лишь четверть оборота, то есть продавать Anthropic придётся на $1,6 трлн в год против нынешних $65 млрд. И не однажды, а постоянно и с ростом.

… И то же инвесторы ждут от OpenAI, Google и остальных, то есть мы говорим о свыше $10 трлн годовой выручки и постоянном непрерывном ее росте. И это при условии, что мы считаем, будто конкуренция не давит на маржу, технологии стоят на месте, локальные модели так и остаются нишей, а платную подписку рано или поздно оформляет каждый житель планеты и уже никогда не отменяет. Если немного посидеть и подумать, невольно поднимается бровь.

Особенно смешно, что на той неделе Дарио Амодеи призвал отрасль притормозить с выпуском новых моделей. Якобы из-за скайнета и смерти человечества, но вообще для Anthropic растянутый цикл означал бы меньше трат на обучение Claude и больше времени, чтобы зарабатывать на уже готовой модели. Ровно к тому же призывают остальные игроки, которые ровно так же выиграли бы от замедления темпов. Учитывая, что OpenAI отменил IPO в этом году, мы бы предположили, что веселый бухучет начал нервировать инвесторов.